内外夹击，宁王 “虎落平阳”

2024 年 7 月 26 日晚，宁德期间公布 2024 年第二季度业绩。来看重点：

1. 收入低于预期，重要由于电池单价下滑严重：二季度宁德期间收入 870 亿，同比下滑 13%，低于市场预期 951 亿，海豚君判定重要由于电池单价下滑严重，与市场判定的碳酸锂价格企稳后电池价格企稳预期差别，本季度电池单价大幅低于市场预期。

2. 产能利用率继续低沉，库存有所上升：宁王的贬价没有意想中的是通过提高产能利用率，清库存贬价导致的，产能利用率从 2023 年 70% 下滑到 2024 年上半年 65% 左右，而存货的上升重要由于库存商品的高增。

3. 资产减值本季度又有所提升：由于本季度电池单价下滑严重，导致存货产成品计提减值金额增长，本季度资产减值丧失相比上季度 5 亿又提升到本季度 14 亿。

4. 毛利率在单价下滑时仍然稳住：二季度毛利率 26.6%，根本与市场预期 26.8% 持平，一方面由于本季度出货量增长，规模效应有所开释，另一方面也反映宁王将贬价影响转而转嫁给上游供应商，背后仍然是宁王财产链强议价权的表现。

5. 三费控制严酷，归母净利润有所开释：固然收入端不及预期，但三费端控制严酷，三费合计费用率继续从上季度从一季度 12.6% 下滑到本季度 11.4%，带来利润端开释。

海豚君团体观点：

从宁王二季度业绩来看，收入端大幅 miss 市场预期，而毛利率根本与市场预期持平。

收入端 miss 市场预期重要由于电池单价下滑严重，二季度市场预期电池出货量在 110-120Gwh 左右，算下来二季度电池单价位于 0.58 元/wh-0.63 元/wh 之间，环比一季度 0.76 元/wh 下滑 16%-23% 左右，而市场以为随着碳酸锂价格企稳，预期电池单价在 0.72 元/wh 左右，本季度电池单价大幅低于市场预期。

而本季度由于单价下滑严重，导致存货中产成品计提减值金额增长，本季度资产减值丧失相比上季度 5 亿又提升到本季度 14 亿。

但标题出在，电池单价显着下滑的过程并未伴随自身库存的显着低沉，同时产能利用率还有降落：

1）库存还在继续增长，从上季度 440 亿增长到本季度 481 亿，重要由于存货中库存商品的高增，而发出商品却出现下滑趋势。

2）同时从公司上半年产能利用率来看，电池的产能利用率从 2023 年 70% 下滑到 2024 年上半年 65% 左右。

3）宁王二季度市占率还在继续下滑，大幅贬价却没有能乐成抢占二三线电池厂商的市场份额。

但本季度业绩也有一些亮点：

1）在单价下滑严重的同时，宁王的毛利率本季度仍然保持稳固，二季度毛利率 26.6%，根本与市场预期 26.8% 持平，国内和境外的毛利率相比 23 年下半年继续环比提升。

2）三费控制较为公道，都低于市场预期，最后固然收入端不及预期，但归母净利润超出市场预期。

如今市场对宁德期间的担忧重要有以下几点：

1）2024 年预判仍然是混动大年，由于混动车普遍带电量相比纯电车更低，担心团体电池需求端继续放缓，恒久来看如果混动车型增长一连凌驾纯电车型，担心团体动力电池市场空间淘汰；

2）宁德期间在国内市占率已经很高，行业仍然处于供给过剩的情况，市场担心在电芯价格战下宁王国内市占率会出现下滑趋势，对后续增长空间和红利稳固性担忧。

3）对美国和欧洲灰心的政策预期，担心外洋需求放缓，宁王的外洋市占率下滑。

从实际情况来看：

1）2024 年混动大年的趋势确实预计延续，插混销量 2024 年上半年同比提升 87%，而纯电车型仅同比提升 9%，插混车占新能源团体销量从 2023 年上半年 29% 提升到 2024 年上半年 41%，预计今年团体动力电池装车量增速仍将低于新能源车销量增速。

而恒久来看，如果验证了纯电不是终极办理方案，混动车型仍然在团体销量中占比很高，且市场在通过寻求快充而不是寻求大电池的情况下，单车带电量提升空间有限，团体动力电池市场空间确实会相比之前的猜测缩减。

2）对于宁王来说，本季度电池单 wh 价格大幅降落确实看来受到了国内电芯价格战的影响，但幸亏毛利率端和净利率端仍然保持稳固。

但宁王本季度大幅贬价却没有带来市占率和产能利用率的回升，自身市占率提升逻辑受阻，而宁王之前不停用高研发投入来获得电池订价溢价，但是在下游整车行业一连价格战，车企资本压力更大，对电池资本管控会更严酷（从低价 LFP 电池占比上升也可以进一步验证），宁王电池订价溢价本事减弱。

而恒久来看，宁王还碰面对汽车厂商自研电池替代风险，从市场会合度来看，动力电池市场会合度有所下滑，2024 年上半年 CR3/CR5/CR10 会合度分别下滑 1.3%/2.2%/0.7%, 大概与车企入局自研电池有关。

而如今新能源整车厂重要受制于汽车规模端以及量产经验的瓶颈，但恒久来看这些瓶颈都将得以办理。如今除了比亚迪之外，大众、祥瑞、长安、上汽、广汽等汽车生产规模符合自研电池盈亏线门槛，预计 24-25 年后逐步小规模替代。

3）从外洋市场来看：

欧洲和美国新能源渗出率 2024 年提升迟钝，2024 年上半年欧洲新能源车渗出率为 21%，相比 2023 年 23.8% 下滑 2.8%，重要受新能源车补贴退出影响。美国新能源车渗出率 2024 年上半年 9.3%，根本相比 2023 年 0 提升，对动力电池需求确着实放缓，2024 年团体来看更依靠外洋储能电池的爆发。

而美国在 5 月对动力电池关税从 7.5% 提升到 25%（8 月起开始实验），宁王只能用 LRS(技术授权) 模式开展相助，从贩卖产品收入向授权收入转化，固然影响了在美国收入规模及市占率提升逻辑，但幸亏可以制止前期建厂的高资源投入（工厂资源开支由相助方负担），同时技术授权具有高毛利上风，带来后期利润率的提升。

如今，宁王 2024 年 PE 在 17 倍左右，固然仍不算贵，但业绩拐点似乎还没有到来，而以上三点似乎说明无论是外患（特斯拉换电池供应商、电池出口关税），还是内忧（行业产能过剩、主机厂电池自研自产化），似乎都在减弱宁王在电池产能过剩战下半场，自动贬价去库存，排除战场的逻辑。

以下为正文：

一、团体表现：收入端大幅低于预期，重要由于二季度电池单价下滑严重

1）收入端大幅低于市场预期：

2024 年二季度单季收入 870 亿，同比下滑 13%，海豚君看到的卖方预期都在 951 亿，收入表现大幅低于市场预期。

而收入低于市场预期的背后，重要因为电池单价严重低于市场预期。 本季度市场预期电池出货量在 110-120Gwh 左右，环比增长约 16-26%，而二季度动力 + 储能收入环比一季度约 697 亿（按电话会所给的一季度其他业务收入占比 10% 预计）降落 3%。

如许换算下来本季度电池单价在 0.58 元/wh-0.63 元/wh 之间，环比一季度 0.76 元/wh 下滑 16%-23% 左右，而市场以为随着碳酸锂价格企稳，预期电池单价在 0.72 元/wh 左右，本季度电池单价大幅低于市场预期。

而海豚君以为单价下滑严重重要由于：

1）宁王外洋出货量有所下滑，2024 年上半年外洋收入占比从 2023 年上半年 35% 下滑到 2024 年上半年 30%，一方面因为外洋电动车需求放缓（欧洲电动车补贴退坡），导致行业团体动力电池外洋出货量增长放缓，2024 年上半年外洋出货量仅同比增长 7%。

而宁王在外洋动力电池装车量市占率也进一步下滑，从 2023 年约 29% 下滑至 2024 年 1-5 月 26%，大概由于公司自身大客户特斯拉美国 Model 3 重获 IRA 补贴，也意味着 Model 3 电池从原先宁德期间切换到松下电池，对公司外洋动力电池出货量有所影响。

2）宁王与下游车企谈年降节奏会较二、三线电池厂更慢，重要客户谈年降多在春节后谈定，影响二季度电池单价，而国内电池单价已经掉到三元电池的价格在 0.5 元/wh 上下，铁锂在 0.4 元/wh 上下的水平，电芯价格战下宁王也不可制止贬价。

3）宁王出货布局中更低价的磷酸铁锂占比提升：

从国内来看，由于下游行业一连的价格战，对价格更低的磷酸铁锂的需求比例一连上升，导致宁王出货布局中价格更低的磷酸铁锂的比例上升（宁王国内 LFP 动力电池装车量占比从一季度 51% 上升到二季度 61%）；

而从外洋出货量数据来看，磷酸铁锂电池今年以来外洋出货同比一连高于三元电池出货同比，大概由于外洋对于新能源车补贴退出（如欧洲），车企资本压力更大，对低价磷酸铁锂需求量也在一连高增。

4）从 2024 年上半年团体来看，宁王动力电池单价从 2023 年 0.79 元/wh 环比下滑 14% 至 2024 年上半年约 0.67 元/wh，下滑幅度可控。

但储能电池单价下滑严重，从 2023 年 0.91 元/wh 环比下滑 25% 到 2024 年上半年约 0.69 元/wh，大概与公司储能业务端国内客户占比提升，外洋占比下滑导致。

公司原来的储能客户重要针对外洋大储，但也逐步开始覆盖国内大储客户，在国内与国家能源团体、中国能源建立团体、国家电力投资团体、中国华能、中国华电等告竣战略协议，而国内储能由于技术门槛相比动力电池更低，竞争更为充实，国内储能电池 LFP 单价已经下滑至 0.3-0.4 元/wh。

固然本季度计提的贩卖返利进一步下滑（作为收入端的冲减）：由于碳酸锂价格已经根本企稳，一季度和二季度都在 10 万元/吨倘佯，导致本季度贩卖返利计提进一步降落（贩卖返利是价格联动机制下公司向下游提供的资金返还）。

本季度预计负债（包罗贩卖返利 + 质保金）仅增长 19 亿，相比一季度预计负债增长 57 亿（此中约 30 亿是贩卖返利）已大幅降落，但电池单价在外洋出货占比降落，出货布局中低价 LFP 占比提升，以及国内电芯价格战下仍然继续下滑。

二. 电池单价下滑同时存货继续增长，产能利用率有所下滑

1）电池单价下滑导致资产减值本季度又有所增长

差别于 2023 年，碳酸锂价格下滑严重，宁王资产减值根本都与碳酸锂资产相关（原质料跌价/矿产资源在建工厂减值/采矿及探矿权），2024 年上半年碳酸锂价格根本已经维稳，计提减值金额为 19 亿。

此中，固定资产减值计提约 7 亿左右，重要与电池生产相关的呆板装备减值，但存货减值到达 12 亿，重要会合在二季度（二季度资产减值丧失 14 亿，相比一季度增长 9 亿），重要由于本季度单价下滑严重，存货中库存商品（产成品）以及自制半成品的计提减值金额增长。

2）但存货继续增长，产能利用率有所下滑

二季度的标题出在，电池单价显着下滑的过程并未伴随自身库存的显着低沉，同时产能利用率还有降落：

① 存货还在继续增长：存货从上季度 440 亿增长到本季度 481 亿，而存货相比 2023 年年底 454 亿还要继续增长，重要由于存货中库存商品/自制半成品的高增，而发出商品却出现大幅下滑趋势。

而从行业团体来看，2024 年 1-6 月国内动力和其他电池累计产量为 430Gwh，但累计装车量仅 203Gwh，产量是装车辆的两倍，动力电池产量仍然远高于市场需求，行业团体仍然面对较大的库存压力，仍在产能出清阶段。

② 产能利用率下滑：

在新能源车行业已经走出一季度低谷期，二季度新能源车销量及动力电池装车量同比增长 32%/37% 的同时，宁王的电池体系产能利用率却在下滑，从 2023 年底 70% 下滑到 2024 年 65%，一方面与宁王团体上半年出货淡季有关，另一方面也反映宁王大幅贬价却没有带来本季度出货量的高增，产能利用率仍然平平。

而宁王在一季度电话会里说的预计今年产能利用率维持在 80%-90% 的范围，如今看来仍然差距较大。市场预计的宁王年度出货量在 460-480Gwh 左右，制止 1H24 出货量在 210Gwh 左右，根本与产量持平，固然下半年是宁王的出货旺季，但海豚君预计按照如今的贩卖进度，思量到旺季的影响，产能利用率也仅能规复到 70% 左右，根本与 2023 年持平。

③市占率还在下滑：

而本季度大幅贬价也没有带来市占率的提升，二季度，国内新能源车销量已从淡季低谷期和新车空窗期走出，新能源汽车销量和动力电池装车辆环比回升 37%/38%。

但宁王在国内动力电池装车辆仅环比回升 26%，国内市占率从一季度 48.4% 下滑到 44%，重要由于以比亚迪为主的整车厂电池业务市占率有所回升，比亚迪市占率从一季度 21.6% 提升到二季度 27.2%，受到荣耀版低价推出及 DMI5.0 带领的新品周期开启所影响，而宁王二季度的大幅贬价也没有能乐成抢夺市场二三线电池厂商的市场份额。

宁王在外洋动力电池装车量市占率也在进一步下滑，从 2023 年约 29% 下滑至 2024 年 1-5 月 26%，重要由于外洋出货比例低沉，一方面受行业团体出货量放缓影响，一方面大概和公司自身大客户特斯拉美国 Model 3 重获 IRA 补贴，从宁德期间电池切换松下电池有关。

但本次财报宁王也有几个表现不错的点：

三. 毛利率端继续保持稳固

本季度在电池单价继续下滑的情况下，宁王二季度毛利率保持稳固，到达了 26.6%，略微低于市场预期 26.8%。

而根据上半年的毛利率布局来看，宁王动力电池业务毛利率继续环比提升 2.8% 至 26.9%，储能电池毛利率也继续环比提升 2.9% 至 28.9%，宁王上半年毛利率的提升重要靠的是电池业务毛利率端的提升。

宁王在本季度电池价格降幅大的同时，仍然保持稳固的电池业务毛利率，一方面由于本季度出货量增长，规模效应有所开释，另一方面也反映宁王将贬价影响转而转嫁给上游供应商，背后仍然是宁王财产链强议价权的表现。

但从进入一个美股尺度（将减值计入资本）的毛利率来看，本季度毛利率环比从 25.4% 下滑至 24.8%，重要由于本季度资产减值有所上升，从一季度 5 亿继续低沉到本季度 14 亿。

四. 三费控制公道，净利端有所开释

本季度宁王践行了严控三费，三费合计费用率继续从上季度从一季度 12.6% 下滑到本季度 11.4%，大幅低于市场预期的 13.4%。

1）贩卖费用：

而本季度贩卖费用虽环比上升 2 亿至 36 亿，但大幅低于市场预期 45 亿，重要由于贩卖费用中综合服务费的环比下行，大概与外洋出货占比淘汰相关，外洋必要更多的贩卖运维，售后服务费用相比国内会更高。

2）研发费用：

研发投入上，宁王不停以来都是通过高强度的研发打造产品差别化从而实现产品溢价，去守住高端和毛利率。本季度研发费用 43 亿，根本与上季度环比持平，大幅低于市场预期 54 亿。

在产品端，宁王早在 2022 年和 2023 年就发布了针对高端车型的快充三元电池（麒麟电池）以及针对中端车型的快充 LFP 电池（神行电池），但偕行在超充电池上也赶上了宁王的进度，都在 2024 年发布了超充电池。

而宁王二季度为了迎合对 LFP 电池需求高增的趋势，于 4 月又推出基于 LFP 电池下的神行电池 Plus, 在告竣更强超充性能的同时实现了更高的续航里程，根本追平三元体系的麒麟电池， 续航里程由 700km 提升至大于 1000km, 超充速度也进一步由神行电池的 400km/10min 提升 50% 至 600km/10min。

同时在恒久来看，公司正在实验从贩卖产品向贩卖平台转化，公司 2024 年推出磐石底盘，基于 CTC 一体化技术打造，预计 24 年下半年量产，可以帮主机厂节省约 60%-70% 左右的开发费用，也有助于提升公司单车供应的代价量。

五、利润端高于市场预期，核心利润率环比提升

二季度归母净利 124 亿元，利润率继续提升 1% 至 14.2%，重要由于三费费用率下滑及财务收入端的提升，但海豚君更加关注的是比照美股偕行单独拉出来的一列核心主营的谋划利润（收入 – 资本- 税费 - 三费 - 资产&光荣减值）。

从核心利润端来看，二季度红利本事有所提升，核心利润率从上季度 12.1% 提升到本季度 12.9%，而提升的缘故原由重要由于宁王对三费端的严苛管控，使核心运营利润率和净利率端都有所开释。

六. 财产链溢价本事仍然稳固

二季度宁王应付周转天数为 172 天，相比上季度 176 天略微下滑，但仍然隐含着公司对上游供应链的强大议价本事。

净业务周期（应收周转天数 + 存货周转天数 - 应付周转天数）为-37 天，也意味着公司完全利用供应商的无息负债完成谋划，不必要占用公司自身现金。

<本篇竣事>

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