美国这次真的要衰退了吗？

作者宋雪涛，天风证券宏观首席分析师

从4月尾公布的美国1季度GDP开始，紧随厥后的一系列美国4月经济数据均不及预期，包括非农、PMI、地产贩卖以及PCE斲丧数据，反映出美国经济正在降温，“衰退生意业务”也再次升温。

但我们认为这只是货币政策隐含收紧引起的短期经济颠簸，并不是经济衰退的征兆，不宜以4月美国数据走弱来外推经济走势，也不宜对年内降息预期转向乐观。

自4月初起，随着Q1通胀数据的一连超预期，联储开始“正视”二次通胀趋势，以鲍威尔为首的联储官员从4月中开始纷纷表示对通胀缺乏信心、认为利率将维持更高的时间。

这使得降息预期向不降息与更晚降息回摆，最紧张的是鲍威尔在差别场所一连表示对通胀回落缺乏信心，认为货币政策应维持更长的时间。从某种水平上说，可以看作是联储用“口头加息”来应对Q1超预期的通胀走势。

美联储再次转鹰的态度反映在走高的抵押贷款利率和美债利率。10年期美债利率从4.3%上行至最高4.7%；30年期抵押贷款利率也最高上行约40bp至7.3%。

真实的金融条件再度收紧。在年内降息预期锁定为“不多于两次”的情况下，对利率高度敏感的部分将继续承压，首当其冲的是地产和制造业的新订单与资源开支。

美国1季度GDP中的耐用品斲丧被进一步下修，四月PCE中团体商品斲丧明显紧缩，都反映出美国制造业远景并不清朗。

当前存在大量耐用品订单挤压，导致耐用品未完成订单处于汗青高位，并未随着之前库存增速大幅回落而得到释放。

从汗青上看，每一轮去库都陪同着未完成订单约20%-25%的释放水平，而本轮仅是高位走平，这也克制了美国制造业的新订单水平。

无论是住民部分不太确定性的商品需求，照旧高利率产生的运营资源本钱，都限定了强度本就有限的美国补库周期。

但是从经济增长的角度来看，“就业-薪资-斲丧”的传导链条是美国经济的焦点。1季度GDI依然体现了企业利润和住民薪资收入相互转换的良性循环，更反映实际内需的私人部分终极购买需求同比增速依然保持稳固。

别的今年一季度美国财政支持力度偏弱，当前TGA余额已经爬升至近两年的高位，下半年在大选压力下存在财政付出加码的大概性。

在履历了4月的妨害之后，以Markit服务业PMI以及谘商会信心指数为首的一系列5月干系数据再度超预期，体现出美国经济的韧性；美国各地域联储的服务业PMI修复也明显好于制造业PMI。

随着入口代价指数以及相对应的PPI的回正，美国一连通缩的焦点商品代价大概率将出现反弹，带来更高的通胀压力。

除此之外，我们不绝强调的房屋代价同比读数一连反弹也指向更有黏性的焦点折务下住房通胀代价。

4月PCE物价数据勉强符合预期，但超等焦点PCE的6个月环比折年率依然在一连反弹，3个月环比折年率的颠簸较大，但也高于去年均值水平。

从单月角度看，超等焦点PCE从3月的0.42%放缓到4月的0.26%，主要是暑运开始前机票代价的大幅走低。当前高频数据指向美国的夏季出行需求保持火热，因此对5月的焦点CPI与PCE不宜低估。

随着大选的邻近，联储年内降息的窗口也越来越窄，当前美国经济的小幅走弱完全无法支持起联储大选前的降息决定，更何况还存在财政加码托底经济增长动员通胀进一步反弹的大概性。

站在广义资产的视角下，资产代价大概已经消化了“再通胀”带来的金融条件紧缩。道琼斯指数在4月下行之后，5月中已经收复了全部失地；纳斯达克更是在4月中旬调解后屡创汗青新高；光荣利差依然维持在低位。可见市场对经济数据走弱的反应并不“剧烈”，数据仅小幅不及预期，并非崩塌式走弱。

值得一提的是，只管各类数据走弱，但各类利率在下行之后仍然高于4月初水平。反映了当前降息预期已经稳固收敛为“年内不高于2次（50bp）”，并没有随着利率下行而再次重启“降息生意业务”。

风险提示

美国劳动力市场超预期走弱，美国赋闲率超预期上行，美国高利率维持更长时间

（本文仅代表作者个人观点）