GMO大佬告诫：史诗级了局要来了，美股超等泡沫等候幻灭！（全文）

8月31日，著名代价投资各人、资管公司GMO团结首创人兼首席计谋师杰里米·格兰瑟姆（Jeremy Grantham）发表了文章《Entering the Superbubble’s final Act》，告诫美股“超等泡沫”幻灭即将进入终极阶段，要为“史诗级”了局做好预备。

如今Grantham再次向众人吹响哨声，直言“超等泡沫”终将代价回归，他曾乐成预言了日本1989年股市崩盘、2000年网络股泡沫崩盘与2008年次贷危急。

自美股摆脱上半年的颓势以来，华尔街关于“究竟是熊市反弹还是迎来牛市”争论不休，Grantham以为，美股迎来牛市这一说法简直是胡扯，夏季反弹符合“超等泡沫”中熊市反弹的阶段，而下一步将迎来泡沫的彻底幻灭。

Grantham指出，当下的超等泡沫是亘古未有的多重泡沫危急组合，三大资产种别——住房、股票和债券在客岁年底都被严峻高估。如今，出现了20世纪70年代初的通胀飙升和利率打击。更糟糕的是，大宗商品和能源代价上涨，而这些大宗商品打击通常给恒久经济增长包围上一层阴影。

而全部发达国家股市的超等泡沫将难逃代价回归的运气。因此，代价越高，均值回归旷日弥久，丧失就越惨重。

以下是文章原文翻译：

择要：

在市场到场者的投资生活中，只有少数市场事故举足轻重，此中极为告急的就是“超等泡沫”。“超等泡沫”差别于其他市场事故，汗青上只有为数不多的反复超等泡沫可供参考，其具备一系列光显的共同特性。

此中一个范例特性是熊市反弹，通常发生在最初的大跌之后，但在经济开始显着恶化之前，陪同着“超等泡沫”的幻灭。从百年来的前三次“超等泡沫”来看，反弹通常上涨一半以上，吸引不审慎的投资者归来，之后是再一次暴跌（比最初的更严峻），团体经济也开始走弱。本年炎天的美股反弹完全符合这一模式。

本年以来，只管高通胀不绝在腐蚀估值，但美股仍然“相称昂贵”，值得一提的是本次腐蚀速率要比以往更慢。然而，如今美国经济根本面开始以令人惊讶的速率急剧恶化，俄乌辩说、粮食和能源危急、创记录的财政紧缩等多种利空因素并存，美股远景比上半年更为严肃。从恒久来看，广泛而恒久的粮食和资源短缺带来威胁，而天气粉碎加快更是令其雪上加霜。

当前的超等泡沫的特性是多种资产大类同时存在泡沫危急，债市、房市和股市皆被严峻高估，正敏捷失去上涨动能，大宗商品打击连续存在和美联储“鹰”声肆起。每一个周期都是差别和独特的——但每一个汗青类似征象都表明白，最糟糕的时候尚未到来。

正文：

对投资者来说，真正的关键时期

大多数时间（85%左右），市场有序运转，表现正常。在这些时期，投资者（投资司理、客户和个人）都较为理性，感到满意。

但是，唉，这些时期并不是真的要紧，别的15%的时间才是最告急的，投资者会被冲昏头脑，变得不理性。

此中，大部分情况下（约12%的时间），这种非理性是太过乐观，好比已往两年中的Meme股逼空潮和IPO怒潮；

少数情况（约3%的时间），正如如今和未来，投资者们不管代价怎样，举行恐慌性抛售。比方，2009年标普指数跌至666点，1974年许多股票的市盈率低至2.5倍。

这些高兴和恐慌时候对投资组合来说最为告急，于投资者的职业生活最为伤害。（凯恩斯《通论》著名的第12章指出，当泡沫到暂时，与泡沫共舞是投资司理者最安全的计谋，究竟，他们的要务是在一个牛市中赚大钱。险些每个人都公道地接纳了这一计谋。）

15%的时候差别于平凡牛市和熊市，将平凡牛市和熊市与少数非常值举行匀称，会影响数据并产生误导信号。我剧烈发起将“超等泡沫”——资产代价偏离均值2.5到3个标准差——视为特别的团体非常征象，此时的投资者举动发生了阶段性变革。

在履历了恒久经济繁荣和股市长牛之后，当金融和经济体系看起来近乎完善（特别是在低通胀和高利润率的情况下），羁系机构“态度友爱”（特别是放松便宜加杠杆的羁系）时，就会出现一个发作点，就像炎天的薄暮，成千上万只飞蚁同时袭来。

荣幸的是，此类的事故有可供参考的例子，不管代价被怎样界说，总可以看到自尊、谋利和不切实际的狂热征象激增。这种有数的“超等泡沫”（美国今世只有三个超等泡沫）的了局不尽类似：关于守旧型股票和谋利型股票的讨论得分歧许多的；稍后讨论的熊市反弹；经济阑珊的快速发作（迄今为止，三次超等泡沫导致三次阑珊，此中一次为稍微阑珊——2000年美股科技股泡沫，别的2次为1929年美国股市泡沫和1972年美股蓝筹泡沫造成严峻阑珊）；末了，进一步发生意业务外金融和经济危急的大概性大大增长。

我们正处在如许一个时期——一个真正的“超等泡沫”酝酿已久。终极，全部发达国家股市的超等泡沫，以及资产代价偏离均值2个标准差以上的泡沫，将难逃代价回归的运气。因此，代价越高，均值回归旷日弥久，跌得就越惨。

超等泡沫的差别阶段

我以为，超等泡沫的幻灭必要履历多个阶段。起首，泡沫形成；其次，泡沫出现肯定程度紧缩，就像本年上半年一样，其时经济或政治情况中的一些题目让投资者意识到，完善终究不会永久连续下去，估值也倒退半步。然后是泡沫膨胀——我们刚刚看到的熊市反弹。末了一点，泡沫彻底幻灭，经济根本面恶化，市场跌至汗青低点。

让我们回到我们本日所处的位置，超等泡沫中的熊市反弹比任何其他反弹都更轻易、更快。大部分投资者以为，这只股票在6个月前的卖出代价是100美元，以是如今以50美元、60美元或70美元的代价买入，肯定很自制。

在牛市中，创造一个新的高点是迟钝而告急的，由于投资者意识到从前从未有人以这个代价买进过这只股票，股价变动通常是向上四步，向下三步，警惕翼翼地上探从未企及的高点。而熊市反弹的情况恰恰相反，一只股票之前曾以100美元的代价卖出，而且之后也大概再次以100美元卖出。

从汗青履向来看，熊市反弹的速率和规模证明白这一点。

从1929年11月的低点到1930年4月的高点，股市反弹46%——较其时高点为基准，反弹收复了的55%丧失。

1973年，在标普500指数初次下跌后的夏季反弹中较低点上涨了59%。

2000年，纳斯达克指数在短短两个月内反弹了60%。

2022年，在8月16日的盘中高点，标普指数从6月低点反弹58%。因此，到如今为止，如今所履历的与汗青其他超等泡沫非常相似。

经济开始分崩离析

经济数据不可制止地滞后于经济周期的迁移变革点。糟糕的是，在2000年和2007年股市泡沫幻灭之际，企业利润和就业等数据随之恶化。而正是在开始迁移变革到根本面溃败期间，通常会出现熊市反弹。

为什么史诗级超等泡沫总是陪同着庞大经济危急？大概是由于其发生在市场和经济气力颠末长时间的积聚之后——终极乐观感情高涨。在顶峰时期，经济总是看起来近乎完善：充实就业、强劲的GDP、没有通货膨胀、创记录的利润率。1929年、1972年、1999年和日本房市泡沫都是云云。范例的经济周期和根本面暂时靠近完善，经济和金融数据只有一条路可走。

我们的“P/E解读”（统计同期市盈率倍数的投入）模子也得出类似的结论。在2021下半年出现了亘古未有的滞后以来，通胀不绝是汗青估值的重要驱动力，这“表明”了当下超等泡沫的第一个阶段。

GMO的题目是，为什么2021的通胀飙升没有立即对市场市盈率产生更大的打击，是股市中不认识通胀的新到场者？太过信托美联储支持市场的本事，因此盲目信托通胀是暂时的？

该模子的下一阶段大概会受到利润率降落的推动。我们最佳估计是，模子中的市盈率程度将降落到15倍，而如今略低于20倍，实际市盈率在8月中旬从30倍上升到34倍大概是由于熊市反弹。（固然，如果该模子确实是由近期利润率降落驱动的，那么估值和市盈率都会降落。正如你所看到的，这意味着比我们发起的要低得多！）

我此前的陈诉《末了一曲——大泡沫尾声的资产设置逆境》和《开始狂野的哗闹——美国资产泡沫盛宴》提出了一个简单的观点：美国三个近乎完善的市场中，投资者举动疯狂，偏离均值2.5个标准差随之而来的是50%的暴跌。这些陈诉除了预期会出现一些恶化外，对根本面只字不提。如今，我们已经履历了泡沫破裂的第一阶段和熊市的大幅反弹，发现根本面远比预期糟糕。

如今，全天下都在关注通胀、利率和能源短缺等战时题目对经济增长的影响。别的，另有一些潜伏之下的“近忧”。与此同时，生齿、资源和睦候等恒久题目只会愈发严峻，如今以致在短期内也开始恶化。

近忧

俄乌辩说加剧的粮食/能源/肥料危急在新兴经济体带来的影响（特别优劣洲）比欧洲能源题目更为严峻。俄罗斯和白俄罗斯占举世钾肥出口比重的40%，钾肥是一种关键肥料，推动小麦/玉米/大豆代价在本年早些时间创下记录。粮食和能源代价上涨正给最脆弱国家造成严峻的商业不平衡和内乱?，比方，斯里兰卡经济极为敏捷地瓦解，能源打击如今险些肯定会使欧洲陷入阑珊；固然美国市场恒久以来忽视国外题目和相互影响，但举世增长肯定会降落。

房地产疲软反映在举世各地，比方，美国新屋开工数如今敏捷降落到匀称程度之下，鉴于抵押贷款利率上升，造成住房负担本事创下了汗青新高，这大概是无可厚非的。在抵押贷款通常接纳浮动利率的国家，情况看起来更糟。汗青上，房地产不绝是稳固经济最告急的资产种别。

随着美国和举世各国当局撤回新冠疫情刺激步调，如今正履汗青上最严峻的财政紧缩。从汗青上看，财政紧缩与利润率降落之间存在着密切的关系。同时，美国对股票回购征收的新消耗税好像预示着美国当局正开始改变对“劳动力和资源之间永恒之战”的态度（资源几十年来不绝在赢得这场战争），这以致大概会引发新的反把持办法，这对消耗者来说是个好消息，但对股票投资者来说是坏消息。

远虑

生齿：发达国家劳动力开始短缺，并将在不确定的未来连续短缺，生齿出生率降落加上快速老龄化，将拖累增长，推动通货膨胀。

资源：许多金属，特别是脱碳所需的金属，都不可制止地陷入供应紧缩，缺乏充足的储量——如今仅为需求的5-20%——而且资源付出非常低。它根本无法盘算，这清晰地表明，我们在任何委曲令人满意的条件下的生存将取决于我们在更换、接纳和新技能方面的乐成。第二个关键资源短缺是肥料。钾盐和磷酸盐如今正在开采的，也是全部生命所必须的：a）有限；b）分布极不匀称：摩洛哥控制着天下上75%的优质磷酸盐，俄罗斯和白俄罗斯开采了45%的钾盐。

粮食：随着泥土退化和腐蚀，淡水短缺，害虫抗性日益增强，只管非洲生齿增长凌驾了其他地域放缓程度，但粮食生产率正在放缓，团结国举世粮食指数近来创下汗青新高。

天气变革失控，印度、欧洲和北美从未同时遭遇过严峻干旱、伤害的高温暖火警。这已经严峻到拖累举世GDP的程度：莱茵河因干旱而关闭，影响了德国近20%的重型交通运输；法国核电站不得不淘汰产量，河水温度过高，无法用于冷却；加拿大、挪威、印度和其他地方的水电也因低水位而淘汰；印度、亚洲和非洲部分地域不绝上升的气温忽然高到足以给那些没有空调和户外工作的人带来康健题目，尤其是农民。恶劣农业天气的影响正在增长举世本钱，并大概在不久的未来动摇造成更多的贫苦国家。这统统发生的速率远远凌驾10年前任何人的预期。

全部这统统都是为了分析：多年来不绝在我脑海中（盼望也是你的）的这些负面题目——天气、生养率、粮食和其他资源——如今正成为影响通胀（上升）和增长（降落）的“近忧”。究竟上，总体而言，这对人类的恒久生存本事构成了潜伏风险。

预备欢迎“史诗级”扑灭

以史为鉴，如果超等泡沫由多重资产泡沫危急构成，泡沫幻灭后的经济远景会糟糕得多。好比，股市+房市双重泡沫，1989年的日本泡沫或2006年的举世泡沫；再大概，通胀和利率打击+股市泡沫，就像1973年在美国和其他地方发生的那样。

当下的超等泡沫是亘古未有的多重泡沫危急组合，三大资产种别——住房、股票和债券在客岁年底都被严峻高估。如今，我们看到了20世纪70年代初的通胀飙升和利率打击。更糟糕的是，大宗商品和能源代价上涨（正如1972年和2007年般痛楚），而这些大宗商品打击通常给恒久经济增长包围上一层阴影。

思量到全部这些负面因素，消耗者和企业信心指数跌至汗青低点也就不敷为奇了。在美国（和举世）经济的前沿科技范畴，雇用放缓，裁人增长，首席实行官们正为经济阑珊做预备。

近来，我们看到熊市反弹，迄今为止，它的表现完全符合其三个先例，即超等泡沫幻灭中期的熊市反弹。如果熊市已经竣事，将迎来的超等泡沫完全破裂，这是不可制止的。

每个周期都不尽类似，每个当局的反应都不可猜测的，但这几场史诗般超等泡沫幻灭好像都在按照类似的轨迹行进，按照既定的脚本上演，在熊市反弹和全面溃败之间停息。如果汗青重演，将再次变成悲剧，我们只能祷告这次的带来的经济影响比预计的更小。