海天街匦络波留给我们的一道思索题

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文 | 锦缎

本年上半年，朋侪曾赴佛山本埠近隔断观摩海天味业，为其留下深刻印象。在他的形貌里，对海天的当代化程度与内部管理的规范性大为惊叹，进而更加对“酱油茅”的江湖职位深以为然。

孰料半年已往，一场不期而遇的添加剂风波，令海天陷入风雨飘摇之中。

其着实食品类快消范畴，全部从业者向来如履薄冰——与食品格量关联的题目，从来就是这个行业无法回避的黑天鹅，单纯从概率上讲：只会迟到，从不缺席。某种意义上，这也是这个行业最大的脆弱性地点。

至于海天当前所涉的风波，随着更为广泛的讨论，会渐渐趋于清朗并告一段落。但征象之下，一些更为深刻的思索题，则大概会在将来一个更长周期内，引发更多人的连续斟酌。

01 加冕之路

明确当前的争议，我们须要一个更长期的视角。

股改之后，庞康致力于冲破酱油企业偏安一隅的产业格局，将海天打造出一个天下性品牌，遂在产能端举行了大刀阔斧的改革：相继淹灭3000万元引进国外高速生产线，而且不吝血本在央视黄金时段投放广告，紧接着举行了大量的资源开支——引进包装线、创建生产基地，创建阳光晒池群，以进步产能。

时至本日，海天的产能已靠近其他头部调味品企业的产能之和。

与产能一体两面的，是贩卖体系。庞康组建了巨大的地推团队，早在2003年就提出了买通下沉市场的农村贩卖计谋，高出千人的贩卖团队铺满了300多个都会，数千个县城的货柜渠道，覆盖商超、便利店乃至是小卖铺零售店，渠道创建也成为了海天的护城河——只要推出新的调味品，巨大的贩卖网络总能实现无缝覆盖。

同时，海天也动手向B端发力，亦渐渐成为这B端的王者之师——而这更是奠定其江湖职位的关键。

依赖着规模化生产带来的资本上风，以及覆盖面富足广的贩卖渠道，海天于2013年乐成实现收入突破百亿的目标。2014年，顶着“调味品之王”桂冠，海天乐成登岸A股。

克制2021年年报，海天味业上市以来，收入复合增速到达了14.29%。在售价低于行业匀称水准的情况下，毛利率在2018年最高到达了46.47%。

固然不及白酒行业毛利，但是作为家用必备消耗品、富足的现金流储备、冠绝行业的净利率程度，使得海天被冠以中国版“美丽50”因素股、“酱油茅”之称。

图：海天味业积年策划运动现金流 泉源：Choice金融客户端

图：调味操行业净利率对比 泉源：Choice金融客户端

至此回看，海天味业重要照旧依赖着好的赛道、规模效应的上风、严格的资本把控一步步走向乐成。

“欲戴其冠，,必承其重”。很大程度上，龙头老大的“桂冠”，也令海天背负上了更大的行进包袱——特殊是登岸资源市场以后，面对投资者的增长预期，王者没有退路可言。

02 王冠焦虑

连续的高增长唯存在抱负国之中。即便调味操行业一哥，也难免在经济周期里遭遇增长窘境。

随着市场排泄率到达了79.4%、市场占据率17%左右，在地区性市场较强的调味品市场，海天肉眼可看法遭遇了增长天花板——2021年无论是营收增速，照旧净利增速，都跌破了10%。

图：海天味业营收净利增速图 泉源：Choice金融客户端

诚然，对于消耗品而言，常年维持在80倍左右的PE（ 市盈率 ）并不实际，也很难有一款产物大概一个企业可以大概不停保持高增长，代价回归理性是肯定效果——换句话说，这也就意味着，大概会带来业绩与估值的双杀。

对于如许的产业现状与资源市场预期，行业一哥怎样能意识不到？

对此，已往几年我们看到，海天似乎正竭尽齐备办法保增长：酱油见顶就拓宽产物线，一如耗油、调味酱等；在开发第二大单品曲线同时，则继承苦心研讨资本曲线——从数据上可以产出，确实做的不错：

海天的毛利率在偕行中不停处于领先职位，2021年才被千禾逾越，但差距不大。思量到海天的全系列产物ASP要比千禾低很多（ 海天主品类均值约为16.97元/500ml，千禾约为25.36元/500ml ），海天对于资本的掌控实在更好。

图：调味操行业毛利率对比 泉源：Choice金融客户端

我们从另一项数据也可以旁证，海天无论是人均产量照旧人均产值，都是同业翘楚，高出其他企业数倍，规模上风显着。

图：调味操行业人均产量、产值对比 泉源：东兴证券研究所

良好的资本管理让海天保持了近10年的高速增长，但一个知识题目在于：资本的边际曲线是有限的。即便再积极，也不大概成为增长的绝对动因。

因此在资本端，实在我们可以窥见，海天对于当代工艺的依赖性照旧连续强化的 ——

我们从原质料占营收比重中可以看出，除了2021年由于豆粕等原质料大幅涨价出现占比上升外，其他年份海天的原质料占收入比呈显着降落趋势。

图：直接质料占比及黄豆期货代价积年均值 泉源：企业年报、野天鹅

相比之下，黄豆（ 大豆 ）的期货代价走势实在较为安稳，2020年之后的涨幅颠簸也更加显着。换句话说，海天的调味料对于黄豆代价的依赖相对不高。

作为投资者而言，精良的资本控制天然是喜闻乐见的事；但是对于消耗者而言，科技进步导致酱油对原质料的依赖更小，则难免带来内心层面的打击——究竟消耗者购买调味品，本质上照旧盼望可以大概买到更多具备“真材实料“的产物。

如是，所谓不期而至的风波，实际有其发作的肯定性。

固然此处必须指出的是，食品添加剂广泛应用于天下各国的食品制造中，各国对食品添加剂均有明确的法规尺度，这些尺度自己没有高低之分、优劣之别。无论是什么牌子的酱油，都有存在添加剂的产物。包罗海天在内，在国表里市场，既有添加剂产物（ 生产周期更短，资本更低，代价更低 ），也有“0添加”的产物（ 生产周期更长，资本更高，代价更高 ）。

但无论怎样，对于海天味业来说，这场风波都是一次深刻警示：利润最大化和消耗者优点最大化的天平须要保持平衡。实在，本质上看，利润最大化≠股东权益做大化，假如一个企业一味迫于增长压力，寻求短期利润最大化，远期来看势必也会陵犯长期股东权益。

某种意义上这也意味着，对于海天来说，在将来一个周期，怎样走出“唯资本论”陷阱，将是其最关键的命题与看点。

03 一道更紧张的思索题

假如用更纵深的视角对待当前的风波，会有一道更紧张的思索题值得我们深刻斟酌求索：

中国人的饮食口胃为何越来越重了？

这个题目实在就像重口胃食品一样，成因相称“复合”。对此，我们似乎很难给予 一个明确的答案——但这不妨碍我们给出一些观察角度：

在调味品的环球工业化历程中，整个供给端似乎饰演着推波助澜的脚色：随着B端厨房的“专业制度化”，很多大型的食品公司在源头——厨艺学校范畴，正在成为无形之手。通过互助赞助本领，终极使调味品的丰富程度更大化呈如今我们的餐桌之上，出现出一种团体偶然识共识。

当时当下，明确如许的“偶然识”进化，最直观的方式，莫过于我们多去看一些菜谱视频教程了。

道德经有云：五色令人目盲，五音令人耳聋， 五味令生齿爽 。古人的聪明，诚不我欺。而这，恐怕才是这场风波带给我们全部个体最紧张的启示与思索。