2023年美国经济两大紧张特性：“慢加息”和“浅阑珊”

2022年美国经济的关键词是通胀。陪伴通胀而来的是美联储货币政策的调解，美联储在短期内的“亡羊补牢”式加息加大美国经济阑珊风险。通胀、加息、经济下行构成了2022年美国以致环球经济的紧张特性。猜测2023年，美国经济走势的紧张特性是前低后高，实质是回归长期趋势的“阑珊式增长”。期间，中美经贸和投资有望深化，但仍需关注中美利差、科技脱钩，以及美国不停收紧融资渠道给中国带来的活动性风险、光荣风险和市场风险。

2022年美国经济整年走势回首

美国都城华盛顿特区，美联储大楼。

为更好探究2022年美国经济增长的动能地点，须要举行布局性分析。据美国商务部2022年11月30日发布的最新统计数据，

2022年前三个季度，美国经济走势总体出现“上台阶”形态，增速徐徐走高。

一季度美国经济环比增速为-1.6%，二季度-0.6%，三季度为3.2%，四序度2.9%，整年增长2.1%。这一增长符合已往10年美国经济增长率匀称2.2%的趋势性程度。

美国经济整年四个季度的表现通常是一季度增速较慢，二季度开始加快，三季度到达峰值，四序度回落。而2021年四序度美国GDP增速到达了惊人的7%。固然2021年四序度实现7%增速背后的紧张缘故原由是基数效应使然，但仍然透袒露美国经济过热的信号。2022年美国经济本应一连美国经济过热的态势，继承高歌猛进，但蹊跷的是2022年一季度美国经济增长却突然由正转负。

对此，布局性的分析可以提供表明。2022年一季度GDP环比负增长紧张受三方面拖累。

一是私家投资（尤其是私家库存厘革）因基数缘故原由环比大幅回落。二是出口疲弱叠加入口激增，使净出口环比大幅下滑。三是当局付出显着下滑。

至于2022年美国二季度GDP增速为何继承为负，缘故原由紧张是受库存、固定资产投资和当局开支拖累。2022年三季度美国GDP增速止负为正，到达3.2%，背后的紧张推动力是外需厘革。

具体来说，贸易逆差收窄是美国三季度GDP增长的紧张贡献因素。

由此可见，

通胀和当局付出镌汰是2022年上半年经济减速的紧张缘故原由，而下半年的紧张动能在于出口的贡献。上述动能将来是否会发生厘革，将为我们预判2023年美国经济走势给出紧张指引。

影响2022年美国经济的紧张负面因素有

三个

：

一是通胀标题显性化。

美国团体通胀程度早在2021年4月份就显袒露显着的端倪。当月同比增速曾突破4%，为2008年9月份以来初次，但其时美联储的判定是以为这仅为临时性的征象，未收紧货币政策，继承保持政策的超等宽松。以后美国通胀压力一连走高，2022年6月美国团体通胀增速更是到达惊人的9.1%，为1982年以来最高值。通胀令美国经济和大众生存承压，民怨上升；10月份美国团体CPI和焦点CPI同比增速分别放缓至7.7%和6.3%，美国团体通胀压力出现缓解迹象，但焦点通胀在随后的两个月中又继承上涨，11月涨至7%，12月又上涨0.1个百分点至7.1%。7.1%的焦点CPI表明美国通胀标题依然顽固，美国的通胀从之前的“原质料-商品代价”上涨，演变成“工资-代价”上涨，通胀性子发生了厘革。

二是美股表现不佳。

美国三大股指2022年广泛下跌。美联储2022年3月开始加息后，美股市值一度蒸发了9万亿美元，相当于蒸发了近三个英国的GDP。整年美股的实际走势重重打脸了年初广泛看好美股的华尔街大行们。

三是他国央行减持美债。

美国财政部2022年12月15日发布的最新数据表现，持有美国债规模前十的国家和地区中，除了比利时和法国在客岁10月有所增持外，别的8个国家和地区全部选择了减持美债。

除了上述三个负面因素外，影响2022年美国经济也有五个正面因素。

一是通胀固然顽固，但出现了放缓迹象。

面对“失控的”通胀，美联储在货币政策态度上发生了180度的急转，接连推出加息和缩表的紧缩性货币政策。到2022年11月，美国CPI同比涨幅降至7.1%，12月又降至6.5%。通胀回落趋势根本确定。

二是就业形势继承保持向好趋势。

固然工资和物价面对较大上涨压力，但就业市场整年表现出较强韧性。2022年迄今，雇主每月增长的就业岗位高出30万个，赋闲率维持在4%以下。2022年12月份美国赋闲率从11月的3.7%进一步降至3.5%，为50年来的最低程度。固然从2022年11月开始，出现了科技公司的大幅裁人，但实际上科技公司裁人的影响或有限。汗青履历也表明，信息行业裁大家数颠簸很大，跟团体非农就业以及阑珊周期干系性并不高。对货币政策来说，美联储更看重的是团体就业形势而非某个行业的好与坏。科技公司裁人对货币政策的影响也较为有限。

三是财政赤字有显着缩减。

2020、2021财年赤字为美国汗青上赤字非常严峻的两年，分别占GDP的15.2%、12.4%。但即便云云，在疫情况势仍然不稳固，仍需保持财政刺激的配景下，2022年美国联邦当局却能克制住继承实验大规模赤字财政的激动，大幅缩减了赤字，实属不易。

四是私家资源对美国有价证券的持有量在上升。

2022年11月16日，美国财政部公布的最新数据表现，9月份全部外洋的美国长期、短期证券和银行流水的净收入总额为309亿美元，此中外洋私家资源净流入为485亿美元。同时，外国投资者持有美国长期证券增长了938亿美元。这反映出在不确定期间，美国市场对私家投资者的强盛吸引力依然没有改变。

五是公司利润继承保持增长态势。

根据FactSet最新公布的数据，美股2022年每股收益将为221美元，2022年公司利润总额预计将高出3万亿美元，高于此前三年。美国商务部公布的数据表现，2022年一季度美国非金融企业的税后利润占总增长值（GVA）比重为14%，二季度进一步升至15.5%，创1950年以来的最高值。

应重点关注的宏观经济标题

美国经济表现通常有趋势和规律等典范性特性。

但2022年的美国经济则表现出诸多非典范性。

在美企业红利向好的大配景下，美股从年初开始一连下跌；年中通胀飙升，随后创下几十年未见新高；在上年经济亮丽的根本上，一二季度经济却接连负增长，陷入技能性阑珊；即便云云，美联储仍对峙“亡羊补牢”式加息，同时，财政赤字也在大幅缩减。

每一种表现都黑白典范性的，其既大概是美国经济向疫情前的趋势程度回归过程中的短暂非常，也大概预示着美国经济正发生某种布局性子变。

上述非典范性厘革，值得密切关注和深入研究。对于此中一些重点标题，我们实验对其远景举行预判。

（一）通胀短期仍难快速回落。

这既有客观缘故原由，也有主观缘故原由。如今美国通胀已从之前的“原质料-商品代价”上涨，演变成“工资-代价”上涨，通胀性子发生了厘革，这种性子上的厘革令通胀短期内难以被敏捷压降。

除客观上做不到的缘故原由外，主观上不乐意完全压降通胀也是美国通胀短期内不大概快速回落的紧张缘故原由。

美联储嘴上说要压通胀到2%，但实际决定时却举措迟缓。这是由于美元拥有天下货币的职位，美国当局若保持肯定的通胀率，即是帮本身低落债务程度，通胀毕竟上资助美国实现了“隐性赖账”。

除此之外，美联储的货币政策始终渴望分身两大目标：“促就业”和“控通胀”，但这两个目标之间存在辩论。通胀降下来，赋闲率就会升上去。2024年美国总统即将换届，出于推举政治思量，拜登总统增长就业的诉求将变得更剧烈，决不会渴望美联储过快压降通胀而增长赋闲。

因此，2023年美联储在控通胀方面，会在经济目标和政治目标之间往返摇晃，终极演化成类似于上世纪70年代的情况。在这个过程中，美国通胀的目标中枢大概上移到3-4%。

（二）需特别关注美国经济中一些质的厘革。

美国福利制度在西方发达经济体中处于中游程度，这让美国大众保持较强工作动力，企业家的拼搏和创新精力为发达经济体中最强。

新冠疫情固然给美国企业带来巨大打击，但疫情也给美国经济提供了一次破旧立新的机会，相当数目已不具备竞争力的企业被镌汰掉，同时不停有新企业在疫情中被创建，此中不少是技能创新类企业。别的，疫情还加快了美国经济的数字化程度，将这一程度往条件前了6-10年。这对美国经济产生的促进作用将会在将来一连显现出来。美国自动化协会的数据表现，2022年一季度，美国工作场所的呆板人订单同比激增40%，而2021年增幅仅有21%。呆板人和人工智能（AI）期间的“复兴”，已经徐徐成为美国制造业回流的须要根本，这也将进一步影响环球制造业的将来格局。从下图1可以看出美国全要素生产率在新冠疫情暴发前是在一连上升的，这是权衡技能进步、构造创新、专业化和生产创新等的综合性指标。在后疫情期间，美国全要素生产率有望继承增长。

美国全要素生产率（数据泉源：Wind）

别的，分别于2022年8月和2023年1月收效的《芯片和科学法案》和《通胀镌汰法案》是拜登当局对全天下开出的诱人的招商政策，加上美国相对便宜的能源、低储备率与高消耗力的市场特点，将不停吸引制造业巨头们在美新设工厂或扩大生产规模。

（三）加密资产代价暴跌推动美认真思量推出数字美元等标题。

加密资产与金融科技进步高度干系，乃至成为投资者博取金融科技进步红利的紧张本领。但2022年，各种加密货币代价一泻千里，暴雷事故层出不穷。加密资产代价暴跌推动美国羁系机构对加密资产的态度发生厘革：从“打压”到“招安”，再到如今的“融合”。2022年，美国羁系层显着加快了数字货币方面的立法。整个2022年，国会、白宫、美联储、商务部、财政部等险些全部紧张的美国当局机构都开展了数字资产干系的研究，有关部分还发布了举措指南。拜登当局2022年9月发布了比特币、加密货币羁系框架，进一步明了了美国在“数字资产”方面的门路图。

显然，美国当局已意识到数字社会的资产形态肯定会发生厘革。固然数字资产、数字货币终极会以何种形态出现，演化中还存在不确定性，但方向是明白的，即美国渴望保持本身在金融、货币、光荣范畴的向导职位，乃至更进一步维持霸权。

2023年美国经济远景猜测

（一）从前述经济增长动能的分析看，2023年美国经济走势取决于消耗、投资和出口三者共同作用的效果。

消耗是美国经济的大头，但消耗增长动能存在“失速”大概。固然客岁11月美国零售贩卖额环比上涨1.3%，看似强劲，但茂盛的消耗是通过“吃老本”以及扩大负债的方式举行的，这种状态难以一连。2022年10月，美国个人可支配收入增速仅2.8%，当月储备率降至2.3%，后者已低于2008年次贷危急出息度。另据美联储2022年11月15日的数据，2022年三季度美国家庭债务增速为2008年以来最快，光荣卡欠款余额同比飙升15%。由于光荣卡使用量和抵押贷款余额大幅增长，2022年第三季度美国家庭债务跳涨3510亿美元，为2007年以来最大增幅。

以上数听阐明美国消耗者家庭债务情况有较为显着的恶化，圣诞节消耗季之后或将显着转弱。别的，受美联储加息影响，投资增速放缓。美联储假如继承加息，肯定会陵犯美国国内消耗、打击国内投资者投资意愿。美国内需已经一连两个季度负增长，随着美联储凌厉的加息政策开始传导至实体经济，内需还将进一步紧缩，这意味着美国2022年三季度增速或只是临时性反弹。出口方面，2022年，由于俄乌辩论发作，俄罗斯石油出口欧洲受阻，美国能源对欧出口大增，但这一特别因素对推动美国经济增长的可一连性存疑。

（二）2023年美国经济走势的最大决定性因素在于美联储的货币政策。

而美联储毕竟会接纳何种货币政策，其关键是怎样在控通胀和经济阑珊之间举行决定。按照客岁12月CPI 6.5%的通胀程度，美联储2023年仍须要一连加息。但假如加息到6%，美国经济面对的阑珊压力会更大。2022年12月美联储议息集会决定低落加息幅度，从加息75个基点降至50个基点，背后的紧张政策思量是美国经济放缓的速率高出预期，由此表明在“压通胀”和“防阑珊”两者之间，美联储更方向于后者。基于美联储公布的利率点阵图预计，2023美联储大概还会加息2-3次，紧张会合在上半年。随着加息竣事，美国经济阑珊的政策性风险也将减弱。

（三）“慢加息”和“浅阑珊”或将成为整年美国经济的两大紧张特性。

假如说“高通胀”和“快加息”是2022年美国经济两大最光显特性，“慢加息”和“浅阑珊”大概是2023年整年美国经济的紧张特性。2022年美国经济已经处于技能性阑珊，技能性阑珊也是阑珊，只是阑珊的特性表现并不显着。2023年美国经济阑珊的症状会更充实袒露，然而是否会出现深度阑珊，另有待观察。

如今都说2023年环球经济会陷入阑珊，由此对美国经济造成拖累，并由此猜测2023年美国经济会陷入严峻阑珊。但这存在一个严峻的逻辑标题，那就是将美国与环球经济对立起来。实际上，之以是猜测环球经济会在2023年陷入阑珊，是猜测美国经济会陷入阑珊以及中国经济增长无力。但中国的防疫政策已在2022年末发生根天性调解，2023年中国经济出现反弹将是大概率事故，而美国经济随着美联储加息步调放缓，也有大概走出如今的技能性阑珊，届时环球经济增速纵然低落，大概也执偾小幅的浅阑珊。

随着美联储加息历程放缓，以及2023年上半年环球新冠疫情况势厘革，对美国经济较为乐观的估计是美国经济的阑珊或将在2023年年中竣事。别的，据报道，在已往几个月，固然金融市场上有关2023年美国经济将陷入阑珊的担心正日益升温，但向来被誉为“智慧钱”的专业投资资金正选择“逆势而为”：他们开始押注美国经济深度阑珊是可以克制的。

环球资产设置发起及风险提示

整年看，2023年上半年是美国资源市场的颠簸期，下半年随着美国经济走势更加明白，市场颠簸性有望徐徐低落。整年美国经济走势或出现“前低后高，前慢后快”的节奏。

2023年上半年大概是经济金融风险最大的时期。

（一）投资计谋上，由于2023年阑珊和通胀会是美国经济的高频词，因此投资生意业务可围绕“阑珊”“通胀”睁开。

（二）关注2023年美股、美债走势。

如今看，对美股、美债压抑最大的是美联储货币政策。随着美联储加息历程放缓。美股、美债2023年大概会得到阶段性支持，出现反弹行情。而美股的反弹将吸引国际资源向美集聚。

（三）美元走势或团体性趋弱。

美联储的一连加息是2022年美元走强背后的紧张支持力。美联储一旦克制加息，美元将失去紧张支持。毕竟上，随着市场对美联储将放缓加息步调的预期日益升温，以及中国经济一连回暖，美元从强转弱的过程已经开始。2022年12月5日美元回吐了2022年以来一半以上的涨幅。数据表现，美元现货指数目前涨幅已收窄至7%左右，该指数此前一度涨约16%。美元走弱将刺激美国对外出口。

（四）鉴戒新兴市场风险。

从上世纪70年代以来，美国国家经济研究局（NBER）一共判定美国经济有7次阑珊，此中3次为深度阑珊（1974年、2008年、2020年），4次为稍微阑珊（1980年、1981年、1990年、2001年）。以史为鉴，美国经济深度阑珊通常伴有环球性金融危急，而稍微阑珊，则有金融市场的动荡，但也有安稳太过的情况。我们要鉴戒这一过程中，新兴市场大概出现的活动性风险、光荣风险和市场风险。

上述形势的厘革将对我国国表里经济金融形势产生影响，应予密切关注。

（彭钢，中国建立银行研究院副院长；宋效军，中国建立银行研究院副秘书长；余翔，中国建立银行研究院高级研究员。文章仅为作者个人观点，不代表地点机构态度。）