上证研究｜央行上缴结存利润体现了三重涵义

□央行上缴结存利润并非是有些市场人士所推测的中国式量化宽松，这只涉及央行资产负债表布局的调解，不会导致其资产负债表总量的变革。现实情况是，客岁3月至6月，央行其他负债淘汰9568亿元，与央行共同财税部门加速办理企业留底退税，上缴结存利润9000亿元的规模大要靠近

□人民银行依法上缴结存利润体现了货币政策与财务政策的调和联动，助力稳固宏观经济大盘。客岁，我国公共财务收入同比仅增长0.6%，包罗上缴结存利润在内的非税收入增长24.4%。此中，央行上缴结存利润拉动公共财务收入增长5.6个百分点，大大加强了当年国家可用财力，保持了财务付出强度

□央行在专栏1中再次回应市场关切，取消了一些市场人士透支将来、洪流漫灌的理想。停止客岁底，以本币计价的人民银行资产负债表规模较2019年底仅增长了12.3%。同期，美联储资产负债表规模扩张了1.05倍，欧洲央行和日本央行也分别扩张了69.6%和22.8%。客岁底，以美元计价的人民银行资产负债表规模仅相当于美联储的0.7倍

日前，中国人民银行发布了《2022年第四序度中国货币政策实验陈诉》。陈诉及陈诉中的专栏均引发了广泛热议。然而，笔者以为，各界对于专栏1《央行上缴结存利润支持稳增长》的关注度不敷高。这篇置首的专栏反映了当前货币政策的三重涵义，值得引起器重。

重申上缴利润不是赤字货币化操纵

早在客岁3月8日财务部有关负责人答记者问时就已明白指出，根据《中华人民共和国中国人民银行法》第三十九条“中国人民银行每一管帐年度的收入减除该年度付出，并按照国务院财务部门审定的比例提取总预备金后的净利润，全部上缴中心财务”的规定，人民银行上缴利润符合我国法律规定。该负责人还特别夸大，中心银行利润上缴财务，是天下告急经济体的通行做法，《美联储法案》《日本银行法》《英格兰银行法》等都有类似的规定。

其时，财务部有关负责人表明的结存利润的成因是，新冠肺炎疫情发生以来，为应对大概出现的风险寻衅，在财务政策步伐上预留了政策空间，包罗对特定国有金融机构和专营机构停息上缴利润，以备不时之需。有关机构因此形成了一些待上缴的结存利润。2022年，在实验新的组合式税费支持政策的情况下，经按步伐答应，安排特定国有金融机构和专营机构上缴了2021年从前形成的部门结存利润。

客岁3月8日，央行在发布的相干消息稿中体现，人民银行结存利润告急来自已往几年的外汇储备谋划收益，不会增长税收或经济主体负担，也不是财务赤字。人民银行依法向中心财务上缴结存利润，不会造成财务向央行透支。这段表述阐明，央行上缴结存利润并非是有些市场人士所推测的中国式量化宽松。

在《2022年第四序度中国货币政策实验陈诉》中，央行在专栏1中透露告终存利润形成的更多细节。央行指出，当前人民银行利润告急来自积年外汇储备按照市场化原则在国际金融市场中开展投资所实现的谋划收益。同时，已往人民银行负担了国有贸易银行和农信社等金融机构的改革资本，要从积年人民银行的收益中逐年核销。已往十几年，人民银行对峙将部门利润用于消化金融机构改革汗青资本，同时在多数年份也向财务上缴利润。颠末多年不懈积极，2022 年人民银行完成了金融机构改革汗青资本的核销使命。显然，央行已往多次依法向中心财务上缴过利润，只是之前没有披露过其用途，故不为市场知晓。

客岁，笔者从资产负债表角度表明央行上缴结存利润的操纵时就指出，这只涉及央行资产负债表布局的调解，不会导致其资产负债表总量的变革。即央行上缴结存利润，会在负债端淘汰央行其他负债，增长根本货币投放；在资产端淘汰央行其他资产，增长央行外汇占款。现实情况是，客岁3月至6月，央行其他负债淘汰9568亿元，与央行共同财税部门加速办理企业留底退税，上缴结存利润9000亿元的规模大要靠近。

同期，央行其他资产和外汇占款分别降落1亿元和75亿元，体现央行没有因上缴以外汇储备投资收益为主的结存利润而调解相干科目。这大概是由于有些结存利润来自外汇储备投资收益以外，同时也是为淘汰央行外汇占款剧烈颠簸引发的市场推测。毕竟上，就客岁11月份外汇占款非常增长，央行曾专门发文澄清，指出这是由于银行将前期以外汇资金交存的部门人民币存款预备金，志愿渐渐置换回人民币情势来交存存款预备金，置换后体现为货币当局资产负债表“国外资产”中“外汇”（即央行外汇占款）科目余额增长。

充实体现财务货币政策的调和联动

央行在专栏1中夸大，人民银行依法上缴结存利润并对外披露，体现了货币政策与财务政策的调和联动，助力稳固宏观经济大盘。这与客岁初央行在消息稿中的表述险些同等。其时，央行体现，结存利润按月平衡上缴，人民银行资产负债表规模保持稳固，体现了货币政策与财务政策的调和联动，共同发力稳固宏观经济大盘。

值得注意的是，客岁3月，我国经济受到了国内疫情多点散发，以及外洋地缘辩说等突发变乱的影响。客岁3月21日召开的国务院常务集会指出，针对当前国内外形势新变革，稳固经济运行的政策要抓紧出台实验。2022年增值税留抵退税规模约1.5万亿元，这是对峙“两个绝不动摇”、对各类市场主体直接高效的纾困步伐，是稳增长稳市场主体保就业的关键办法，也是修养税源、大力大肆改进增值税制度的改革。集会要求，存量留抵税额6月尾前一次性全额退还，增量留抵税额4月1日起按月全额退还。

为此，央行加速了利润上缴进度，到客岁4月尾就已上缴8000亿元，到6月尾进一步增至9000亿元，整年累计上缴1.13万亿元。客岁，我国公共财务收入同比仅增长0.6%，包罗上缴结存利润在内的非税收入增长24.4%。此中，央行上缴结存利润拉动公共财务收入增长5.6个百分点。这大大加强了当年国家可用财力，保持了财务付出强度。

财务将央行上缴利润用于留底退税和地方转移付出固然属于财务政策操纵，但对货币政策也产生了连带影响。央行表明客岁4月15日公布全面低落存款预备金率0.25个百分点而非0.50个百分点的缘故因由时指出，前期央活动支持小微企业留抵退税加速落地，靠前发力加速向中心财务上缴结存利润，停止客岁4月中旬，已上缴6000亿元，和全面降准0.25个百分点根本相当。别的，央行还体现，整年人民银行缴款进度靠前发力，视退税必要实时拨付，与其他货币政策操纵相互共同，有力保持活动性公道充裕。

用央行上缴利润办理留底退税和地方转移付出，是直达实体经济的操纵。从央行资产负债表看，央行“其他负债”科目余额降落的同时，没有在“当局存款”科目过多停顿，直接到达了企业账户，变成了根本货币投放。客岁整年，央行负债端的“当局存款”科目余额淘汰1659亿元，较上幼年增5909亿元；根本货币投放增长3.15万亿元，同比增长9.6%，对广义货币供应（M2）增长为正贡献81.7%，此中心行上缴结存利润约贡献了根本货币投放增长额的36%，推动M2增速升高约0.5个百分点。自客岁4、5月起，M2同比增速之以是一连高于人民币贷款和社会融资规模增速，部门缘故因由就是这些直达工具形成的企业现金流增长了社会存款后，暂时没有立刻转化为市场融资需求。

开释货币政策对峙正常操纵的信号

中心经济工作集会明白提出，要推动经济运行团体好转，加大宏观政策调控力度，加强各类政策调和共同。市场对于财务政策和货币政策进一步加码的盼望较高，以致还出现了践行西方赤字货币化操纵的呼声。为此，央行在专栏1中再次回应市场关切，取消了一些市场人士透支将来、洪流漫灌的理想。

央行在专栏1中指出，我国妥当的货币政策对峙稳字当头、稳中求进，没有大起大落，央行资产负债表规模根本稳固，货币政策操纵利钱收入和付出大要相当，为保持根本稳固的央行利润提供了告急条件。相较而言，举世一些央行在应对疫情打击期间大规模购买国债等资产，央行资产负债表大幅扩张，当利率快速上升时，央行资产负债表及财务状态都受到影响。

停止客岁底，以本币计价的人民银行资产负债表规模较2019年底仅增长了12.3%。同期，美联储资产负债表规模扩张了1.05倍，欧洲央行和日本央行也分别扩张了69.6%和22.8%。客岁底，以美元计价的人民银行资产负债表规模仅相当于美联储的0.7倍。

停止客岁底，在人民银行的总资产中，对中心当局债权占比仅为3.7%；在美联储的总资产中，美国国债占比为64.3%；在日本央行的总资产中，日本当局债券占比为80.1%。客岁，因通胀高企、美国国债代价下跌，美联储净利润较上年近乎腰斩。将来日本央行退出收益率曲线控制（YCC）的困难之一是，若日本的国债收益率出现飙升，日本央行或将遭受巨额财务丧失。

比年来，人民银行推出了很多布局性货币政策工具，停止客岁底，规模为6.45万亿元，相当于央行总资产的15.5%。此中，有些布局性工具为央行收取国债作为贸易银行向央行再融资的抵押品，但这并非由央行买断。何况，比年来，我国市场利率包罗国债收益率总体是下行的。

央行在专栏1中阐释此次披露央行上缴结存利润的意义时特别指出，这是实质性进步当代央行财务透明度的告急体现，有助于夯实当代中心银行制度的财务根本。央行夸大，康健可一连的央行资产负债表，是中心银行实验货币政策、维护金融稳固和强化金融服务的履职根本，既保障了央行实现币值稳固、控制通胀的可信度，也确保了央行可以或许有效推行末了贷款人职责，牢牢守住不发生体系性金融风险的底线。

（作者系中银证券举世首席经济学家）