惠科股份IPO“糊涂账”：绵阳国资曾被少计21万股

《投资者网》吴微

3月29日更新招股书，3月31日却因财务数据逾期IPO被停止——惠科股份有限公司（下称“惠科股份”）的IPO信披利用，着实让人看不懂。

惠科股份是一家紧张从事LCD体现面板及智能体现终端产物研发、生产与贩卖的企业，现在公司旗下有4条G8.6TFT-LCD 高世代产线。必要指出的是，固然LCD技能较为成熟，现在仍有较大市场，但头部企业均已在布局技能更先辈的OLED产能，高端消耗电子产物也广泛利用OLED体现，面板大厂三星都已放弃LCD产能。

随着疫情的好转，居家办公需求减弱，2022年来PC、平板等消耗电子产物的出货量大幅降落；受此影响，京东方（000725.SZ）、深天马（000050.SZ）等体现面板龙头企业的收入均出现了差别水平的下滑，在扣除非经常性损益后，这些企业也广泛为亏损状态。

在可比公司扣非净利润广泛为负的情况下，惠科股份还可否满意其所选择的“迩来一年净利润为正”的上市标准呢？而受市场周期影响，2022年来，A股紧张面板企业的业绩广泛低迷，以现在行业可比公司的情况来看，上市后，此前投资惠科股份的股东浮亏的概率也不小。

鄙俚需求减弱、产物或被迭代，更面临209.53亿元子公司出资份额的回购任务，而惠科股份此时却处于IPO停止状态。当它再次更新财务数据，披露2022整年业绩的时间，会带来惊喜吗？

市局面临强竞争

体现模块无疑是半导体产物不可或缺的紧张部件，现在主流的体现技能门路紧张有2种，传统但技能门路成熟的LCD（液晶体现）以及新兴的OLED（有机发光二极管）。因根本发光单元差别，新兴的OLED技能在体现清楚度以及屏幕可塑性方面均要优于LCD，因此固然OLED还存在烧屏等技能标题，但并不影响OLED体现成为现在主流消耗电子品牌旗舰产物的标配，尤其是在手机范畴。

我国已成为举世紧张的体现面板生产基地，涌现出了如京东方、深天马等多家国资控制的行业巨头。随着面板产能的开释，行业竞争显着加剧，各家企业的团体毛利率也颠簸较大；韩国三星等外洋面板企业就在剧烈竞争中放弃了低毛利率的LCD面板产能，并布局毛利较高的OLED产线。

在2020年之前，随着OLED技能徐徐成熟，各大企业产能与良品率都在痴钝提升，LCD的市场空间被徐徐压缩，其市场总规模就由2017年最高的971亿美元降落到了2019年的726亿美元，降幅高出25%。LCD市场萎缩，惠科股份的收入也受到了影响。2019年，半导体体现面板仅为惠科股份提供了37.45%的收入；其他62.55%的收入则由TV等体现终端代工业务提供。

2020年发作的疫情给了LCD行业喘气的机会，受疫情影响，居家办公的需求开释，PC、平板等消耗电子的消耗量与出货量大幅上涨；同时，跨国物流也受到了一些影响，作为举世紧张的消耗电子生产基地以及疫情控制较好的国家，我国一度出现了“缺芯少屏”的情况。得益于此，京东方、深天马等面板企业2021年的收入均出现了较大幅度的增长。

惠科股份也因此获益，2020年半导面子板收入到达了113.37亿元，较2019年相比增长了3倍多；到2021年，公司半导面子板收入更是到达了273.27亿元，较2019年增长了7倍多。“缺芯少屏”的情况也大幅拉高了惠科股份的毛利率，其毛利率由2019年的3.72%上涨到了2021年的37.62%。受面板需求增长影响，惠科股份也由2019年亏损13.09亿元增长到2021年红利78.51亿元。

不外，鄙俚消耗电子繁茂的需求并未连续多久，2022年PC出货量降落了15%，智能手机出货量降落了12%。受此影响，包罗京东方、深天马在内，面板企业2022年的收入均出现了差别水平的降落。惠科股份在最新版的招股书中，也称“发行人2022年业绩预计将大幅下滑”。

据相识，建立一条LCD或OLED产线的投资巨大，产线关停再重启也必要巨大的投入；因此，鄙俚需求减弱后，面板企业不可制止的陷入了代价战之中，产物包罗OLED、LCD的京东方，2022年上半年毛利率较2021年底相比就降落高出10个百分点，惠科股份的毛利率更是降落了近26个百分点，降落到12.16%。

在毛利率大幅降落之后，扣除非经常性损益，京东方2022年亏损了22.29亿元，深天马亏损了13.89亿元。彩虹股份（000536.SZ）、华映科技（000536.SZ）、维信诺（002387.SZ）等其他体量较小的面板企业，2022年前三季度也出现了巨额亏损。

肯定水平上，随着前几年大量面板产能的投产，现在举世面板行业存在肯定的产能过剩，在此情况下，高端的OLED面板企业势必会举行市场下沉，陵犯LCD的市场份额，这大概也是惠科股份2022年上半年毛利率大幅降落的紧张缘故起因。

面板企业广泛出现亏损的情况下，惠科股份恐难以独善其身。而固然惠科股份2022年6月就已提交IPO申请，但考核期肯定在2023年之后，此次IPO，惠科股份选择的上市标准是创业板的第二套标准，必要满意“迩来一个年度净利润为正”的要求。现在面板行业竞争剧烈，年报姗姗来迟的惠科股份还能到达吗？

国资股份曾被少计21万股

面板行业是一个高资源投入的财产，京东方、深天马、彩虹股份等公司的控股股东都是国有资源；不外，惠科股份的现实控制人是自然人王智勇。惠科股份通过与地方国资共同出资建立子公司，然后答应回购少数股东出资的情势来获取资金新建产能。

但巨额的资源投入下，让惠科股份的活动性还是提襟见肘，2019年公司的资产负债率高达90.11%，2020年颠末多轮增资后固然有所改善，但以后仍未低于70%。活动性严峻承压，也让惠科股份存在肯定的法律风险。如子公司滁州惠科、绵阳惠科、广西智显、绵阳惠显等就有76.31亿元的实缴资源步调尚未推行；与此同时，惠科股份另有回购209.53亿元子公司出资份额的任务。

为了缓解活动性压力，惠科股份接纳了包罗债转股、引入机构投资者等多种情势召募资金。2019年4月，惠科股份在继承前海朝恒债转股时，公司的团体估值还仅为106亿元；而到了当年5月，惠科股份继承金品创业2亿元增资时，公司的团体估值就已上涨到了151.52亿元。

2020年2月，绵阳地方国资绵投团体以12亿元分两次增资惠科股份的时间，惠科股份的团体估值上涨到了192.81亿元。但值得注意的是，据招股书披露，绵投团体第一次增资惠科股份（即惠科股份第三次增长注册资源）时，因工作职员盘算失误，绵投团体本应通过增资7.27亿元取得惠科股份826.12万股股份却被登记为了805.08万股，二者相差21.04万股，而这一谬误居然在2020年12月绵投团体第二次增资（即惠科股份第五次增长注册资源）时才被发现并予以更正，之后绵投团体收回了干系权益。

惠科股份招股书对公司第三次增资发生存算错误的阐明笔墨

（图片泉源：惠科股份招股书）

但这段增补阐明颇为令人不解：按照更正后的数据，绵投团体第一次增资的代价应约为88元/股，少盘算了21万股，也就是说1800多万元的国有资产差点不翼而飞，在当时居然没有一个人发现，这未免有些不可思议。何况，按照招股书中的说法，本次增资完成后股本总额的盘算也发生错误，本来应为21396.7877万股却被误计为21375.7504万股，照此看来，不止绵投团体，全部股东的持股比例反映在工商登记中都是错的，由于分母全弄错了。那么又为何，在长达10个月的时间里，全部六名机构股东没有一家发现这个低级错误？

惠科股份第三次增资完成后工商登记的股东布局

（图片泉源：公司招股书）

要知道，惠科股份的IPO中介机构但是市场上台甫鼎鼎的中金公司和君合状师事件所，固然中金公司正式开展对惠科股份的上市辅导工作是在2021年2月，但一样寻常在前期的股份制改造和增资中，就会有专业机构提前到场提供专业咨询和法律服务。至于为何会因工作职员疏漏发生上述不对，就不得而知了。

一个值得注意的细节是，在绵投团体增资惠科股份之前的2018年9月，北京中锋资产评估有限责任公司出具了一份《绵阳市投资控股（团体）有限公司拟股权投资涉及的惠科股份有限公司股东全部权益代价评估项目资产评估陈诉》（中锋评报字（2018）第166号），陈诉指出，在连续谋划条件下，股东全部权益的评估值为181.26亿元。2018年10月10日，绵阳市国资委出具文件，对该评估陈诉予以批准。在此根本上，翌日，绵阳市国资委批准绵投团体出资12亿元增资惠科股份。

假如按照更正后的数据盘算，绵投团体第一次入股，以7.27亿元取得惠科股份826.12万股股份，占股本总额21396.79万股的3.86%，对应的惠科股份投前估值恰好约181亿元，与绵阳国资委认可的前述评估值相当。

除了直接对惠科股份举行投资外，绵投团体还到场了惠科股份子公司绵阳惠科、绵阳惠显的出资，合计必要提供注册资源高出160亿元，但绵阳惠科注册资源180亿元，现在实缴了170亿元，绵阳惠显注册资源210亿元，仅实缴了40亿元。

而绵投团体并不到场公司管理，将其在绵阳惠科、绵阳惠显中的投票权授予了惠科股份；不外，绵投团体与惠科股份、王智勇及实控人夫妇吕静签署了对赌协议，若惠科股份不能顺遂上市，惠科股份、王智勇、吕静必要负担回购绵投团体持有的绵阳惠科59亿元出资的任务。除了绵阳惠科、绵阳惠显外，惠科股份控股或参股的滁州惠科、长沙惠科、广西智显等子公司也有本地国资到场出资的情况，因此惠科股份有合计达209.53亿元的回购出资份额的任务。

2020年12月到2021年3月期间，惠科股份还通过股权转让或继承增资的情势，引入了包罗深创投、京东方创投、东莞红土在内的多家机构的增资，他们受让股权或购买股权的代价均是14.26元/股。在完成末了一轮增资时，惠科股份的投后估值上涨到了303.45亿元。实控人控制的阳光国际在2020年12月份的股权转让过程中变现了4.53亿元的股权。

行业景心胸难撑900亿估值

必要指出的是，受鄙俚消耗电子需求预期低迷影响，2022年紧张面板企业的股价均出现震荡下跌的趋势。固然2023年一季度，各面板企业的股价有所反弹，但他们的团体市值却并不高，停止现在，龙头企业京东方的市值也仅在1700亿元附近。年报体现，2022年京东方实现业务收入1784.14亿元，同比降落19.28%；归母净利润75.51亿元，同比降落70.91%。2021年，京东方的营收和归母净利润则分别为2193.1亿元、258.31亿元。

惠科股份尚未更新2022年整年业绩，2021年，该公司整年营收357.09亿元，归母净利润54.06亿元。此次IPO，惠科股份却拟发行不低于10%的股份，召募95亿元资金，公司对应团体估值将高达950亿元。但惠科股份的收入规模、技能水划一指标与京东方相比，差距悬殊，并非同量级的选手。即便与深天马相比，惠科股份也不占上风。

深天马拥有第2代至第6代TFT-LCD（含a-Si、LTPS）产线、第5.5代AMOLED产线、第6代AMOLED产线以及TN、STN产线；在产物丰富度方面，深天马显着优于仅拥有4条8.6代TFT-LCD产能的惠科股份。

2022年上半年，深天马的综合毛利率为14.48%也高于惠科股份的12.16%。同期深天马的收入为157.4亿元，归母净利润为3.7亿元；而惠科股份的收入仅有133.13亿元，净利润为1.56亿元。现在，深天马的市值仅在260亿元附近。

紧张产线技能面临落伍风险，收入规模与深天马靠近的惠科股份，发行后市值又可否高出深天马呢？而以深天马260亿元市值作为参考，假如发行后惠科股份的长期市值低于2021年增资时的303.45亿元估值，到场投资的早期股东们可否赢利退出也是一个巨大的寻衅。（头脑财经出品）■