中国一季度GDP本日公布，经济复苏成色毕竟怎样？

4月18日，官方公布一季度经济增长数据。这是疫情防控放开后的第一份经济复苏“效果单”。也正由于客岁出现了太多“扭曲因素”，本年的这份“效果单”更为难以解读，也备受关注。

从“三驾马车”（投资，消耗，净出口）来看，中国经济复苏的成色毕竟怎样？这将怎样影响钱币、财务政策？对大类资产设置又有何引导意义？

数字上的“强复苏”并不难

早前，各界对于一季度的GDP增速共识都在3.9%附近，然而近期各大中外资机构都不绝提升猜测，乃至最高的调解到了4.9%附近。在外需不振出口低迷、房市车市远景不明以及两会没有出台规模性刺激步伐的情况下，如许的猜测是不是太过乐观？

但多位经济学家也对笔者坦言，高猜测值并不代表对经济的看法有多么火热，而是一个数字上的自然反弹，基数效应大概被低估。

在不发生举世性经济金融危急的情况下，中国经济本年会受益于疫情后生产生存回归常态的内生动力，客岁相对宽松宏观政策的滞后效应以及低基数的拔高效应，实现整年5.5%以上乃至更高的增长率不敷为奇。

由于2022年GDP只增长了3%，基数很低，纵然没有反攻性反弹，经济指标的同比增长也会非常可观。

举例而言，客岁消耗增速靠近0，机构预计2023年增速可达5%～6％；房地产投资客岁增速大幅降落近10％，2023年预计为3％。制造业投资增速也有望维持在 6%；由于西欧经济体或陷入阑珊，将影响出口需求，2023年预计出口降落15％。

但是GDP核算的是“净出口”，净出口降落大概并不显着，由于2023年入口也大概更大幅度萎缩。因而，纯从数字上来算一笔账，5%～7%的GDP增速区间并非遥不可及。

比方，渣打刚把一季度的增长猜测从同比3.5%上调到4.9%，同时以为整年GDP增速高出猜测值（5.8%）的大概性也在增长。

从“三驾马车”来看，该机构预计消耗会低位反弹，成为本年GDP增长的重要动力，估计消耗可以为GDP增长贡献4.0～4.5个百分点。根据该机构测算，客岁中国的个人储备存款增长了18万亿元，此中超额储备大概到达5万亿元（已经剔除了理财资金回表的影响），除了表现对将来收入缺乏信心的防备性储备，大概有相称部门为严格防疫步伐下的非志愿储备。

2021年的履历表明，在防疫步伐有所放松之后，储备率会回调，为消耗复苏打开空间，预计家庭部门的消耗会在本年下半年回归疫情前的趋势水平（并不是反攻性反弹），整年增长7%左右。

本年前两个月的经济数据表现，只管“大件消耗”（买房、买车）动能尚有待改善，但服务性消耗（餐饮、旅店）确实出现大幅增长，疫情期间被克制的消耗需求正在得到开释。

就投资来看，本年房地产对投资的拖累会镌汰，渣打还预计固定资产投资对增长的贡献大抵为1.5个百分点。客岁固然制造业和基建投资保持强劲，但房地产投资紧缩了10%，房屋贩卖、新开工和地皮购置等先行指标下滑更快。

本年，在保交楼和金融支持房地产一系列政策的支持下，近期住房代价趋于稳固，房屋贩卖势头改善，前两个月房地产投资同比负增长5.7%，紧缩显着缓解。岂论中长期预期是否悲观，但随着前期推迟的刚性需求或会在本年渐渐开释，整年房地产投资有望告别负增长。

在多数机构的猜测模子中，2023年净出口对GDP增长的贡献会变得微不敷道乃至转为负值。由于举世加息潮，猜测美国和举世经济增速显着放慢，中国的外贸在外需削弱和大宗商品代价下行的作用下会出现负增长，而入口表现则由于内需的渐渐规复会好于出口，导致商业顺差缩小。

摩根大通此前预计，在“三驾马车”中，消耗将从客岁对GDP贡献1个百分点跳升至4.1个百分点，投资将从1.5个百分点升至2个百分点，收支口则构成拖累，从0.5个百分点降至-0.5个百分点，即常常账户顺差相较于客岁的约4000亿美元将降至1800亿美元左右。整年GDP增速预计为5.6%。

不外，上周公布的3月数据表现，出口似乎大超预期。3月中国出口增速达14.8%，大幅好于市场预期的-5.1%，相比1-2月的-6.8%大幅回升；尤其惆怅的是，同期韩国出口（-13.6%）、越南出口（-13.2%）仍旧保持弱势，中国出口颇有在举世一枝独秀的感觉。

信达证券提及，从重要商业搭档看，险些是全面改善。中国对东盟出口（+35.4%）涨幅扩大，对非洲出口（+46.5%）涨幅扩大，对俄罗斯出口（+136.4%）涨幅扩大，对印度出口（+15.3%）由负转正，对欧盟出口（+3.4%）由负转正，对美国出口（-7.7%）降幅收窄。

固然也有质疑观点以为，本年初两个月，我国经济受春节休假因素和国外商业订单连续下滑的影响，出口商不大概规复生产，更不大概将生产规复至扩张状态；再如，一些数据出现了收支，以越南为例，越南数据表现3月从我国入口97亿美元，我国海关总署表现3月我国向越南出口148亿美元。不外，分析师们表现，较为公道的表明是，出口商赶工完成之前积贮的订单。

不外，中国的出口远景仍旧布满肯定寻衅。数据表现美国经济有进一步放缓的迹象，将来几个月中国出口增长料有所回落，但由于客岁基数较低，将来一至两个月出口增长或仍保持正值。

瑞银预计在美国经济实现软着陆的情形之下，出口增长将从客岁的7%，放缓至本年整年的0%左右。

别的，经济的复苏很大水平上也要看“人民币贷款”这一个先行指标。根据央行公布的3月金融数据，无论是总量照旧结构，社融和信贷数据均连续改善，“宽名誉” 的方向毋庸置疑，这有助于经济企稳。换言之，放了这么多活动性，总能溢出一点到实体。

ING经济学家Iris Peng就提及，3月人民币贷款从2月的18100亿元增长到38900亿元。包罗人民币贷款增长在内，全部信贷渠道都实现了非常强劲的增长，总额达 53800亿元。

一季度增长人民币贷款10.7万亿元，信贷总量增长14.53万亿元。这表现一季度是一个信贷增长非常强劲的季度，大部门的增长需求来自于底子办法和企业投资。如果进一步观察细节，包罗地方当局债券在内的当局债券净发行量增长了1.83万亿元。这意味着来自当局的信贷增长对第一季度总信贷增长的贡献高出了12.5%，而且还不包罗用于底子办法投资的银行贷款。

毕竟上，3月云云强劲贷款的增长是比力非常的。由于大多数贷款通常是在前两个月申请，贷款增长应该在1月和2月很强劲，在3月较疲软。与往年相比，本年3月强劲的贷款增长大概会支持本年余下时间的更多投资。ING以为，这对市场来说大概不是一个很好的信号，这取决于怎样表明这种增长。

强劲的贷款增长表明，银行大概在窗口引导下增长更多贷款以支持经济复苏。由于以上数据表现企业债券发行和股票市场IPO的信贷增长不太积极，这大概预示着市场对贷款的真正需求低沉了，由于企业可以在不须要贷款的时间把贷款存回银行。但是，企业确实向银行借了更多的钱，这意味着他们也假想到本年下半年的经济复苏会很强劲。

也如上所述，住民和企业的储备倾向仍偏强，暗示住民和企业信心不敷，微观主体活力偏弱。央行数据表现，3月住民存款达29000亿元，高出客岁3月的23500亿元。M1增速从上月的5.8%降落到本月的5.1%，阐明经济活力在降落，M1增速-M2增速继续降落，阐明存款难以转化成实体经济的活动性，经济复苏乏力。

总体来看，经济规复的底子仍不牢固，复苏的动能偏弱，需求端政策仍需加码。

降息概率有限

近期，部门中小银行下调存款利率引发市场关注和热议。4月11日公布的3月CPI、PPI数据走低，叠加上述各界对经济复苏的观点分化，又加剧了各界对存、贷款利率调降的推测。

详细而言，4月11日最新公布的数据表现，中国3月CPI同比上升0.7%，远低于市场预期和3%的容忍上限，这重要受到消耗复苏仍待发力和客岁油价高基数的影响。不包罗食品和能源的焦点CPI尚可，环比由上月降落0.2%转为持平，同比涨幅小幅走阔0.1个百分点至0.7%；PPI环比继续持平，同比降幅扩大1.1个百分点至-2.5%，动员CPI-PPI同比铰剪差扩大0.8个百分点至3.2%。

对此，渣打银行大中华区及北亚首席经济学仆人爽表现：“小银行降存款利率是catch-up（补降）。CPI走低只是降息的条件之一，一季度和整年GDP增速大概超预期，利率水平已是汗青低位，这些不支持央行降息。”

野村中国首席经济学家陆挺称：“预计4月CPI同比将进一步降落至0.3%，由于食品代价大概继续降落，而焦点通胀仍受到PPI通胀降落的影响。由于客岁俄乌辩说导致的比力基数很高，4月PPI同比大概下滑至-3.0%。”

从汗青来看，存款利率下调是央行推动实体融资降本钱的必经之路。在多数机构看来，当前下调LPR（贷款市场报价利率）的告急性不强，但也不打扫贷款利率继续下行的大概。而就4月11日公布的3月金融数据看，新增人民币贷款和社融规模增量均大超预期。现在活动性充裕，怎样传导到实体是更大的题目。

2022年有过两次调低存款利率潮，分别是客岁4月和9月，这和当时LPR的调解有关。客岁，作为房贷利率定价基准的5年期以上LPR累计下调过3次共35BP，1年期LPR累计下调过2次共15BP。

丁爽以为，“近来小银行降存款利率是补降。GDP增速大概超预期，利率水平已是汗青低位，这些不支持央行降息。”低沉存款利率固然可进一步动员贷款利率下行，但实则这也将先腐蚀老百姓存款利钱所得。

现在钱币政策着实已经颇为宽松，且控制宏观杠杆的须要性仍存。央行近期运用降准和再贷款等工具保持活动性公道充裕，市场利率（包罗回购利率和NCD利率）在多数时间低于政策利率（逆回购和中期借贷便利利率），同时银行的加权匀称贷款利率处于汗青低位，为房地产市场和团体经济的复苏提供支持。机构预计二季度经济会继续复苏，GDP增速大概到达7%或更高。加息条件虽不成熟，但降息窗口大概已经关闭。

更多观点以为，本年政策的重点应该是在微观层面通过改善市场准入、促进公平竞争和掩护产权来提振企业家书心，推动民间创业投资，增长就业机遇。

A股根本面偏正面

就和各界对经济的第一感知一样，市场对A股的反弹仍旧将信将疑。但毕竟上，经济规复上行，企业红利渐渐改善，加之中国通胀保持低位，财务政策较为宽松，钱币政策也难以收紧，这决定了A股的代价中枢迟钝上移。

但中航信托方面以为，由于现在北向资金流入趋于安稳，国内基金发行仍旧较为低迷，因而资金面或仍不支持股指大幅上行。相比起红利的修复水平，现在的“重要抵牾”就是主力资金结构的方向，这也表明确为何近期AI和“中特估”在游资的爆炒下“独美”。

国际机构对中国股市远景战术上亦不悲观，瑞银中国股票计谋研究主管王宗豪表现，现在国内投资者似乎比国际机构更为守旧。“但我们以为市场现在反映了弱复苏，然而在当前节点，我们依然看好股票市场。”

缘故起因在于，上市公司的复苏趋势更好，由于它们的市场职位和资产负债表优于中小企业；家庭超额储备开释大概给股市带来零售资金流；政策支持为增长和消耗兜底；谋划杠杆和大宗商品贬价有助于利润率提升。

从举世来看，中国经济的增速和增长潜力仍旧超出多数重要经济体。履历了已往几年团体指数的下跌、举世地缘政治告急局面，特殊是在现在中国经济重新开放之后，资金开始重新结构中国股市，本年上证50、沪深300的表现仍将优于中证500和中证1000。

就详细复苏路径以及受益板块而言，以宽松的钱币政策作为经济触底修复的出发点，以名誉周期启动上行、经济实际复苏和钱币政策转向分别作为告急“拐点”，可以将每轮经济周期分别为“宽钱币→宽名誉”“宽名誉→经济修复”“经济修复→钱币收敛”“钱币收敛→经济触顶”四个阶段。

从详细行业来看，与现在阶段较为相似的是2011～2013年，重要是弱宏观复苏+强名誉周期。随着宽名誉开启，宏观板块开始向产业周期扩散，终极产业周期表现好于宏观板块。

「图片|视觉中国 」