恒久投资的陷阱

恒久投资的陷阱

陪同着两年来茅指数的腰斩和互联网龙头股的膝盖斩，“恒久投资”和“代价投资”这两个词已经颇具讽刺意味，余温尚未散尽就已经被避之不及。基金司理的投资计谋也灵敏迭代，路演质料里偷偷删掉这些认识的字眼，换成了“拥抱期间的β”。岑寂转身，仿佛未曾爱过。

代价投资的误读

到底怎样界说代价投资呢？经典界说无非是“买入并持有，等候估值的回归和业绩的增长带来回报。”估值的回归意味着要买的自制，业绩的增长意味着企业策划要如日方升。这就构成了两个经典的代价陷阱：1、企业业绩在增长，但估值太贵，容易向下回归；2、企业估值自制，业绩无法连续。

已往两年的龙头股大幅下跌颇似当年美股“漂亮50”行情的闭幕，一批精良的公司业绩增长没有抵消估值下行带来的下跌。“长坡厚雪大赛道”的故事被每一个人所继续的时间，全部人都只关注增长而无视代价，现实上已经背离了代价投资的初志。但当“中华漂亮50”雪崩之时，各人只以为是代价投资方法出现了题目，框架崩塌于是转而去追逐钟摆另一端的“期间β”。

当下的我们，也同样没有人猜疑产业升级的强国梦。军工制造、新能源、半导体……新的故事取代了旧的故事之时，也同样无人关心空想的代价是多少。在这些范畴，技能迭代云云之快，竞争云云之暴虐，在一些新的巨大公司冉冉升起之时，大部分参赛者末了的了局都是灰飞烟灭。

不要忘记代价投资的别的一面：一个企业全生命周期自由现金流折现，意味着永续增长假设的告急性。假如盲目的在一家无法判定寿命长度的企业投入重金，那么期间的β同样会伸开吃人的血盆大口。

时间不肯定是朋侪

恒久投资通常和代价投资接洽在一起。巴菲特说“人们从不肯徐徐变富”，这是一句老实之言，假如有办法可以灵敏致富，那么没有人会乐意等候。也就是说，恒久投资并不是一种方法而是一种无奈的效果，也是选择代价投资方法的一个肯定效果，由于代价的回归须要时间来兑现。

时间是投资的朋侪，是由于无论有多少风云幻化，天下总是在徐徐变好，经济总会继续增长，货币总会越印越多，企业红利也会随着增长。

但时间也并不总是朋侪。由于我们还面对着另一个逆境：时间是无穷的，但生命是有限的，恒久来看，我们总是会死的。纵然不死，假如我们在垂老迈矣之时得到大笔财产，实在对于人生来说，恐怕也没有太多意义。

MSCI中国指数在2021年见顶之后，停止本年十月尾下跌了62%。假如你在1992年买入该指数，那么以美元计价，30年后的本日收益为0；假如你在2007年牛市的顶峰买入该指数，那么至今依然亏损。30年对于一个人，意味着整个生掷中赢利本领最强的一段时间。假如这个悲凉的效果落到一个人的头上，那么险些是整个一生都无法挽回的失败。

那么，如安在有限的生命里，逃离这个恒久投资的陷阱？

起首固然是要尽大概买得自制。估值下杀大概须要漫长的时间来修复，全部的企业都会从高增长的阶段进入到中低增长阶段，一旦进入中低增长阶段，就再也不会有人给与这家公司极高的估值了。你只能依靠业绩的增长来得到回报，而业绩的增长须要漫长的时间。

其次是你得包管你买入的公司不会死去。现实上全部的企业都有其生命周期，在20世纪的20年代，《财产》500强公司的匀称寿命是67年，而到了2015年，这些公司的匀称年龄已经降到15年。这意味着买入适口可乐并持有一生的想法，可以或许得到乐成的概率微乎其微。面对着猛烈的竞争的贸易市场，一劳永逸是不大概的，我们必须面对如许一个现实：统统护城河都是暂时的，厘革才是永恒的。我们的本领是有限的，对于一家企业将来的预见性，短则一两年，长则一二十年，更远的将来是我们无力看到的。在不绝厘革中，我们必须不绝地调解并分散自己的组合，才气克制“恒久”头脑带来的财产永世泯没。

恒久投资给了懒人一个幻觉：只要买入并躺平就可以实现财产自由。但毕竟上，这是一种“倒车镜头脑”的骗局。你看得到那些恒久持有了巨大公司的人，是由于只有巨大的公司穿越周期活下来了，而那些不巨大的公司都已经从汗青的长河里消散了。

三十年前最好的白酒不肯定是贵州茅台，二十年前腾讯除了客户数空空如也。在企业家都望不到前路何方的时间，指望一位基金司理比企业家更懂企业的将来代价，刚强重仓持有，这种投资只是浪漫的故事，而非代价投资。代价投资的本质不是由于坚信光明的将来而赌上全部，而是基于概率和赔率的盘算构建组合，而且不绝调解。巴菲特为什么可以持有那么恒久，一方面固然是由于他过人的洞察力，但另一方面也是由于他只投资最简单最不会厘革的贸易模式。也就是说他投资的出发点起首不是恒久，而是“懂”。只有懂的东西才可以盘算代价，只有能盘算代价的公司才气够投资。

没有人否认将来十年是属于产业升级的十年，是属于高端制造的十年，但高端制造行业的贸易模式自然没有白酒那么稳固简单，产业格局的剧烈厘革，技能蹊径的快速迭代，对我们提出了更高的要求。这期间蕴藏着大量令人冲动的机会，也蕴藏着大量血本无归的风险。面对着这个劈面而来的新期间，“恒久”变得更难了，工作变得更辛劳了。我们须要以更如履薄冰的态度，更深入过细的研究，来应对这个新的期间。

（李迅雷为中泰证券首席经济学家）