经济学家任泽平：社融信贷迎开门红，中国经济有望步入复苏轨道

文：任泽平团队

变乱

2024年2月8日，央行发布2023年四序度中国钱币政策实验陈诉。

1月社融规模增量为6.5万亿元，预期5.78万亿元，前值1.94万亿元。1月新增人民币贷款4.92万亿元，预期4.67万亿元，前值1.17万亿元。1月M2同比增长8.7%，预期9.3%，前值增9.7%。

解读

1月社融放量，新增社融为汗青同期最高，告急受企业债和表外融资支持。信贷小幅多增，住民表现强于企业。春节错位影响下，M2放缓，M1进步，M2-M1铰剪差收窄。

2024年开年以来，降准、结构性降息、PSL、中心汇金增持ETF等政策麋集出台，动员有效需求回暖，加强经济韧性。央行表现“将强化钱币政策工具的逆周期和跨周期调治力度，着力稳市场、稳信心，为包罗资源市场在内的金融市场运行创造精良的钱币政策环境”。证监会表现“创建以投资者为本的资源市场。”

我们近期提倡“积极拼经济”、“拉开新一轮经济提振筹划的序幕”、“启动新基建”。只要我们把发展放在主要任务，积极拼经济，出台力度富足大的大规模经济复苏步调，提振民营经济信心，活泼资源市场，促进房地产软着陆，百折不挠的以经济创建为中心，中国经济有望步入复苏轨道。

1 2023年1月金融数据出现以下特点：

1)社融放量，新增社融为汗青同期最高。1月存量社融规模384.29万亿元，同比增长9.5%，增速与上月持平。新增社融同比多增5044亿元，结构上告急靠企业债、表外融资支持。

2）信贷多增，住民贷款表现强于企业。1月金融机构口径信贷余额同比增速10.4%，较上月降落0.2个百分点。企业短贷和中长贷均少增，票据融资大幅多减，信贷结构改善。住民短贷和中长贷均多增。

3）M2回落，M1上升，M2-M1铰剪差快速收窄，实体经济活泼度改善。受春节错位影响，1月M2同比增速8.7%，较上月下滑1个百分点。M1同比增速5.9%，较上月上升4.6个百分点。

4）猜测将来，钱币政策加大力放肆度，把握好债券和信贷关系，进步直接融资比重。央行Q4货政陈诉提到，“进一步推动经济回升向好必要降服一些困难挑衅”。我国具有广阔市场、完备财产、人才红利等有利条件，经济长期向好的根本趋势没有改。但短期内经济复苏遇到挑衅，告急表现为斲丧和投资信心不敷，需求不敷、产能过剩、社会预期偏弱。面对当前国内形势，要正视题目，加强信心，在发展中办理题目。相较于Q3夸大的“精准有力”，Q4更夸大“机动适度”，指向钱币政策要加大力放肆度。

正确把握钱币信贷供需规律和新特点，低落对总量和新增的等待，更加关注结构和存量。央行开辟专栏叙述“正确把握钱币信贷供需规律和新特点”，要镌汰对月度钱币信贷高频数据的过分关注。要多看利率降落的成效，要多看科技创新、绿色发展、中小微企业等重点范畴的金融支持力度，要多看涵盖直接融资的社会融资规模。将来需关注接纳债务重组等方式盘活信贷存量。

2、社融放量，企业债、表外融资是告急支持

1月存量社融规模384.29万亿元，同比增长9.5%，增速与上月持平。新增社会融资规模6.5万亿元，较同期多增5044亿元，为汗青同期最高。新一轮提振拉开序幕，万亿国债增发落地、PSL继续投放支持“三大工程”，发挥基建投资稳增长的作用。鉴于春节错位影响，本年1月份工作日多于客岁同期，信贷投放时间更为充裕，动员信贷和社融放量。

结构上，企业债、表外融资是告急支持。

1）表内信贷小幅少增。1月社融口径新增人民币贷款4.84万亿元，同比少增914亿元。

2）表外融资大幅多增。1月表外融资增长6008亿元，同比多增2523亿元。此中，未贴现票据增长5635亿元，同比多增2672亿元。表内票据大幅多减，表外票据多增，或因宽光荣政策刺激下企业融资意愿有所改善，而银行腾挪信贷额度给中长贷，收票意愿不敷。信托贷款增长732亿元，同比多增794亿元，主因客岁同期低基数。1月新增委托贷款镌汰359亿元，同比多减943亿元。

3）政府债券融资少增。1月政府债券净融资2947亿元，同比少增1193亿元。随着万亿国债在2023年全部发行完毕，国债融资竣事了连续四个月的超万亿发行，政府债券对社融的提振作用削弱。随着2024年5000亿国债的落地利用、PSL工具连续推进、2024年专项债提前批落地，预计将来政府债融资将继续成为社融的告急支持。

4）直接融资多增，企业债融资是告急拉动项。直接融资增长5257亿元，同比多增2655亿元。企业债券净融资4835亿元，同比多增3197亿元。或因客岁同期债市颠簸、理财赎回造成的低基数效应。Q4货政陈诉首提“公道把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”，夸大大力放肆发展直接融资，企业债券融资大概会得到更多扶植，对社融的贡献度连续提升。1月新增股票融资422亿元，同比少增542亿元，或受近期股市颠簸影响。

3、信贷多增，融资结构改善

1月新增人民币贷款4.92万亿元，同比多增200亿元。

企业贷款少增，此中短贷和中长贷均少增，票据融资大幅多减，信贷结构改善。1月新增企业贷款38,600亿元，客岁高基数下同比少增8200亿元。此中票据融资镌汰9733亿元，同比多减5606亿元；企业短贷增长14600亿元，同比少增500亿元；新增企业中长期贷款33100亿元，同比少增1900亿元。1月PMI 49.2%，连续处于紧缩区间，指向企业融资需求有待进一步提振。5000亿PSL连续落地对信贷起到肯定支持作用。1月末国股行6M直贴利率上行，反应银行以票充贷意愿不敷，信贷结构改善。

住民贷款多增，此中短贷和中长贷均多增。1月新增住民贷款9801亿元，同比大幅多增7229亿元。此中短期贷款增长3528亿元，低基数下同比多增3187亿元。主因邻近春节家庭斲丧增长，1月汽车销量同比增长44.1%。住民中长期贷款增长6272亿元，同比多增4041亿元。1月前30日，30大中都会商品房成交套数和面积同比分别为-3.31%和-6.96%，降幅较上月收窄。近期房地产白名单公布，共同房地产融资和谐机制，肯定程度上可以提振房地产市场。

4、春节错位效应下，M2-M1铰剪差快速收窄

1月M2同比增速8.7%，较上月降落1个百分点。从结构来看，1）企业存款增长1.14万亿元，同比多增1.85万亿元。住民存款增长2.53万亿元，同比大幅少增3.67万亿元。2023年春节在1月，企业发放奖金导致企业存款向住民存款转移。受春节错位导致的客岁高基数影响，本月住民存款同比大幅少增。2）财政存款增长8604亿元，同比多增1776亿元。对比2021-2023年1月新增财政存款，本月财政存款增长8604亿元，符合汗青同期均值。3）非银存款增长5526亿元，同比少增4574亿元，符合非银存款“季末镌汰、季初增长”的季候性特性。

1月M1同比增速5.9%，较上月上升4.6个百分点，M2-M1铰剪差快速收窄。第三轮PSL投放、降准和结构性降息、万亿国债全部下达完毕、批复1000亿住房租赁团体购房贷款，一系列稳增长政策动员企业活期存款增长，提振M1增速。将来经济复苏的连续性仍需进一步观察。

5、2023年四序度中国钱币政策实验陈诉夸大，在发展中办理题目，钱币政策对峙机动适度、精准有效。

1）国内形势上，央行的判断从Q3“保持规复向好态势”调解为“进一步推动经济回升向好必要降服一些困难挑衅”，正视题目，加强信心，在发展中办理题目。

央行判断我国具有广阔市场、完备财产、人才红利等有利条件，经济长期向好的根本趋势没有改。但短期内经济复苏遇到挑衅，告急表现为斲丧和投资信心不敷，需求不敷、产能过剩、社会预期偏弱。

中心夸大稳中求进、以进促稳、先立后破。我们也以为要提振信心，当前根本上是我们此前夸大的，各界必要重新凝结共识：发展是办理统统题目标根本，把发展放在主要任务，积极拼经济，拉开新一轮经济刺激筹划，一鼓作气。

2）总定调“妥当的钱币政策要机动适度、精准有力”，钱币政策加大力放肆度，把握好债券和信贷关系，进步直接融资比重。

有三点值得关注。

一是“机动适度、精准有力”的总基调与中心经济工作集会定调同等，相比于Q3夸大的是“精准有力”，Q4更夸大“机动适度”，指向钱币政策要加大力放肆度。

二是央行初次提出“公道把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”，这是落实大力放肆发展直接融资的要求。企业债券和信贷有肯定更换关系，相比于信贷，发债融资是标准化的融资工具，属于直接融资。将来大力放肆发展直接融资，企业债券融资大概会得到更多扶植。

三是引导信贷公道增长、平衡投放，保持活动性公道充裕，保持社会融资规模、钱币供应量同经济增长和代价程度预期目标相匹配。这一要求与此前陈诉同等。

3）活动性公道充裕，正确把握钱币信贷供需规律和新特点，低落对总量和新增的等待，更加关注结构和存量。

活动性连续“公道充裕”的表述。2023 年末，金融机构超额预备金率为 2.1%，比上年末高 0.1 个百分点，银行体系活动性公道充裕。跨年期间，银行间活动性较为安稳。

信贷方面，正确把握钱币信贷供需规律和新特点。央行开辟专栏叙述“正确把握钱币信贷供需规律和新特点”，要镌汰对月度钱币信贷高频数据的过分关注。要多看利率降落的成效，要多看科技创新、绿色发展、中小微企业等重点范畴的金融支持力度，要多看涵盖直接融资的社会融资规模。将来需关注接纳债务重组等方式盘活信贷存量。

4）利率方面，央行将“促进社会综合融资资源稳中有降”，推动低落存款利率、深化LPR改革等。

央行Q4夸大“连续深化利率市场化改革，进一步美满贷款市场报价利率形成机制，发挥存款利率市场化调解机制作用，促进社会综合融资资源稳中有降。”停止2023年12月，贷款加权匀称利率降至3.83%，同比降落 0.31个百分点。将来关注：一是优化政策利率体系，二是低落存款利率，减轻银行净息差压力；三是推动LPR继续下行。

5）通胀方面，央行从Q3“物价短期还将维持低位”改为Q4“物价有望暖和回升”。

央行以为通胀根本上取决于实体经济供需的平衡环境，如今物价程度较低背后反映的是经济有效需求不敷、总供求规复差异步。将来随着基数效应渐渐削弱，商品和服务需求的连续规复，预计物价总体呈暖和回升态势。1月CPI同比降落0.8%，PPI降落2.5%，我们以为，当前物价低迷，固然有基数缘故因由，但也反映有效需求不敷，钱币政策仍有宽松空间。

6）对汇率的关注度规复正常，连续“把握好利率、汇率表里平衡”表述，“三大果断”。

当前美联储加息预计靠近尾声，对人民币克制因素有所消退，人民币兑美元汇率回归到7.1左右，央行对汇率的关注亦回归正常，“防范汇率超调风险，防止形成单边同等性预期并自我强化，保持人民币汇率在公道平衡程度上的根本稳固。”

7）外洋经济方面，央行研判“举世经济增长出现韧性,但动能趋于弱化”。

央行从Q3“通胀压力仍有粘性，政策利率大概较长时间维持高位”厘革为“通胀将连续痴钝下行态势，告急发达经济体央行何时启动降息有较大不确定性”。将来需关注举世贸易连续低迷、发达经济体宏观政策不确定性、地缘政治风险等对经济增长的影响。