美联储即将开闸放水，举世股市提前沸腾？丨智氪

作者|丁卯

编辑|郑怀舟

上周五，万众瞩目的杰克逊霍尔举世央行年会正式落地，美联储主席鲍威尔发表了非常“鸽派”的主题演讲，被市场评论为“迄今为止鲍威尔发出的最强烈降息信号”。

在开篇没有任何渲染的环境下，鲍威尔单刀直入的表达了降息意愿，他表现“政策调解的机会已经到来，我们不寻求也不接待劳动力市场的进一步降温，我们对通胀正在向2%回归的信心已经增强”。

然而在良好的开局之下，后续的演讲内容却乏善可陈，并没能给市场带来太大惊喜。全程鲍威尔把演讲重心大篇幅地放在了疫情以来的通胀形势以及就业市场布局的回首与反思上，而对于未来的短期政策指引等具有前瞻性的表态则寥寥无几。

那么，对于本次鲍威尔的发言市场需要关注什么？美联储降息窗口开启后，哪些大类资产更具确定性？

鲍威尔杰克逊霍尔举世央行年会演讲要点回首

回首整个演讲，一些值得关注的表述包罗：

关于通胀预期，鲍威尔以为通胀的压力正在放缓，未来一段时间将会不绝靠近美联储2%的目的指引。详细的原话为“通胀率如今更靠近我们的目的，已往12个月代价上涨了2.5%。在本年早些时间停息之后，我们又规复了实现2%目的的进程。我越来越有信心，通胀正在可一连性的规复到2%的路径上。”

关于就业市场，鲍威尔以为劳动力市场在近半年出现了显着的降温，而降温的缘故原由并不是大幅裁人而是劳动供给的增长以及雇用需求的减缓。详细的原话为“劳动力市场已经显着冷却下来，不再像之前那样过热。赋闲率在一年多前开始上升，现在为4.3%，但按汗青尺度看仍旧很低，大部分增长是在近6个月内实现的。到现在为止赋闲率上升的缘故原由，并不是经济衰退期间通常出现的大规模裁人，而是重要反应劳动供应的显着增长，以及雇用速率的减缓。”

对于团体经济前景，鲍威尔则表述为“经济仍在以妥当的步调增长，但通胀和劳动力市场数据表明环境正在演变。通胀上行风险已经削弱，而就业的下行风险则增长了。正如我们在前次FOMC中夸大的那样，我们关注双重使命的双方面的风险。”

在短期政策指引上，鲍威尔则只是暗示了9月降息，但并没有与对后续步调给予进一步前瞻，意味着后续降息节奏怎样则仍要取决于后边的经济状态，尤其是就业和通胀的均衡。详细的原话为“未来的政策方向是明确的，降息的时间和步调将取决于后续数据，不绝变化的前景以及风险的均衡。”

鲍威尔发言后，美联储9月降息25个基点的概率为67.5%，降息50个基点的概率为32.5%，美联储到11月累计降息50个基点的概率为42%，累计降息100个基点的概率为12.3%。

图：美联储降息概率猜测 数据泉源：wind

降息窗口打开，哪些资产更受益？

图：美联储历次降息周期大类资产表现 数据泉源：华泰证券

根据降息目的，美联储降息一样寻常可分为纾困式降息和防备式降息两类。这两者的重要区别在于降息时美国经济的状态，纾困式降息发生于经济出现显着衰退后、被用于刺激经济，而另一种则常见于经济衰退尚未发生，旨在防范衰退风险。

根据海通国际的统计，1982年后美联储共开展过4次纾困式降息和5次防备式降息。从降息节奏上看，纾困式降息的幅度更大、次数更多、一连时间更长；防备式降息幅度小、一连时间短、降息次数少。

图：美联储纾困式降息统计 数据泉源：海通证券

图：美国防备式降息统计 数据泉源：海通证券

团体来看，无论哪种降息方式，只要美联储进入降息窗口就会显著影响到权益、固收、外汇等资产的走势，但商品代价涨跌规律却并不显着。

思量到现在美国的经济仍旧处于较强的增长阶段，并没有明确的衰退信号，因此本次降息现实上属于典型的防备式降息。

那么在防备式降息下，哪些资产表现最为亮眼呢？

根据华泰证券的统计，从历次防备式降息后的大类资产表现统计看，在防备式降息中黄金、债券（除日债）、权益占优，美元或有支持。此中，黄金、债券胜率均为100%；权益弹性大，新兴市场表现较好，特别是港股显着强于衰退式和危急性降息；只管1984年的防备式降息中美元大幅下行，但1995和2019年的防备式降息中美元均走强，团体来看，防备式降息中美国的根本面韧性对美元有一定支持。

而对于初次降息前后，则表现为黄金、债券降息前占优，降息后有兑现压力；美元降息前后偏强运行，权益市场降息前后均有上行窗口，呈现美股→欧股→新兴市场的轮动规律，恒生科技降息后反转效应显着；降息初期久期风格不显着，降息3个月后发展开始显著跑赢。

详细到各大类资产表现上：

（1）股市大概率上涨，发达市场胜率更高、新兴市场弹性更大

图：历次降息标普500表现 数据泉源：华泰证券

从理论上看，降息周期的开启会从分母端给权益市场提供支持。一方面，随着政策利率的走低，相当于无风险收益率显著受益；另一方面，受益于降息后经济前景回暖预期的提振，风险偏好也会显著改善。终极在无风险利率叠加风险溢价下行下，共同从分母端提振权益市场表现。

根据海通国际的统计，数据表现，在美联储初次防备性降息落地1个月内，美股资产的涨幅通常不大，但1个月后的上涨概率和斜率通常提拔。我们推测，背后可能是因为防备式降息往往能敏捷产生积极结果，对未来经济提供积极预期，从而推动风险偏好改善，推动股市上涨。

而根据华泰证券的统计，从布局上，降息后发达市场表现广泛强于新兴市场，发展板块强于代价。比方，在汗青周期中，MSCI发达市场涨幅高于MSCI新兴市场的轮次占比5/8，涨幅均值和中位数发达市场亦高于新兴市场，团体来看发达市场胜率更高、但新兴市场弹性或更大。

同时，值得注意的是，万得全A、沪深300在初次防备性降息落地1个月内的胜率反而更高，港股降息前后呈反转走势，降息4个月后上涨斜率较显着，而本轮生意业务或部分前置。

（2）美债收益率下行，中债具有较高不确定性

无论出于哪种目的的降息，均会直接促使联邦基金利率水平的下调，从而引发以10年期国债收益率为代表的长端利率的同步下降。根据海通国际统计，历次降息数据表现，美国10年期国债到期收益率在初次降息后的30天、60天和180天内均出现下降，均匀分别下降0.2%、0.3%和0.3%。

但需要注意的是，降息初期债券利率走势重要受降息操作影响，也就是联邦利率基金下降动员的长端利率同步下行；但在降息后期，由于经济复苏环境不同，利率走势容易分化。假如对经济预期较为乐观，那么以致会出现长端利率上行的环境。

而反观中债方面，从2007年、2019年和2020年三次降息周期数据看，中债利率在美联储降息1个月内同步下降的概率较高，但随后走势不确定性增长，重要的订价更多受到国内经济和钱币政策等内部因素影响。至于其他重要市场的债市，大概率也与美联储降息无显着关联性。

（3）美元表现分化，但大概率具备支持

图：历次降息中美元指数的表现 数据泉源：华泰证券

根据海通国际统计，在美联储降息4个月后的美元走势统计中，在5次防备式降息中美元指数有3次走强。别的，从降息6个月内美元指数的涨跌幅看，防备式降息周期中美元指数均匀上涨2.0%。而人民币方面，则会紧跟美元的走势，过往中降息落地2个月后，按涨跌幅均值算，防备式降息下人民币会相对贬值。

（4）大宗商品表现具有较大不确定性

图：历次降息大宗商品标下 数据泉源：华泰证券

联合华泰证券和海通国际的观点看,在美联储降息周期中商品代价团体表现不佳，重要因为降息初期通常陪同着经济增长放和缓美元走强，在降息结果显现、经济复苏后则会上行。同时，降息前和降息后商品均有上涨窗口，但初次降息前后较短区间内表现一样寻常，轮动序次上通常为金→银→铜/原油。详细来看：

黄金：相比纾困降息，避险需求激增带来黄金较强的上涨确定性而言，在防备式降息中黄金的表现具备一定的颠簸。此中，防备式降息前至降息后短期内黄金有上涨动力，但后续可能会随着美国经济表现复苏而出现回调，但一样寻常回调后会再次打开上行窗口。

铜：团体对降息的反映并不显着。在防备式降息前1年至降息前5个月上涨，降息前后较短窗口内表现一样寻常，随着降息结果显现，经济回暖后重拾升势。

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