8月22日，本年度科创板最大规模IPO——联影医疗首发上市，募资110亿元，盘中市值一度突破1500亿，约为两年前公司估值的三倍。

联影的上市，是中国医疗医药市场一场久违的盛宴，它一扫二级市场的寒气，创造了靠近80倍的市盈率，远超当前行业匀称值的35倍。赛道老年老迈瑞医疗的市值曾摸顶4800亿，当前市值3500亿左右，对应其2021年红利80亿，市盈率不外40倍出头。

只管产物线重归并不多，但迈瑞和联影都曾自称是“医疗东西中的华为”。

华为，是中国企业故事的母题：一家“民族企业”历经费力卓绝的奋斗后，把握了富足的焦点技能，并乐成突破了先行者在国表里市场中固若金汤般的把持。

但迈瑞和联影，都只各得意了华为故事的一半元素：迈瑞依附其占比过半的外洋市场“为国争光”；走高端门路、高举高打的联影依然在做着华为的技能梦——“全线覆盖、自主研发、把握全部焦点技能、对标国际最顶尖程度......”

敲钟之后，二级市场的热情，来自于高端医疗装备极高的技能壁垒和万亿国产更换空间。但故事易讲，路难趟，行业观察者也心知肚明，若非疫情带来的CT和DR（X光数字影像）订单，联影大概至今仍无法实现红利。

要走华为那条路，联影也难——以医院为终端的医疗市场，比通讯行业难“啃”很多。即便有公立医院高质量发展、千县操持等自上而下的政策推动，即便有老龄化、肿瘤慢病需求上涨等市场刚需，即便有医疗康健斲丧升级等行业东风，年仅十岁的联影，又能在被GPS（GE、飞利浦、西门子医疗）把持了几十年的中国医院市场中，划开一道多大的口子？

至少现在，答案尚未可知。

由于GPS并非无动于衷，它们各自捍守市场和技能的先发上风，在一个业已翻天覆地的中国市场，或奋力维持份额，或锐意开疆拓土。所打的旗帜，也是与联影一样的“国产化”和“本土化”。

在肯定程度上，联影上市，还背负着“中国制造”待证的命题。

在无数以“中国市场增长率超举世N倍，而中国人均占据率不敷美国N分之一”为灰心言论的配景下，以突破把持、走向高端、赶超举世为终章的同质化医械故事中，谁能走到末了，笑到末了？

环视四野，三千亿市值的明确马迈瑞比联影“大”二十岁；百亿级的影像装备龙头万东、东软比联影“大”十三四岁；但它们十几年的率先入局，并未实现技能上的比肩或逾越，也并未完全捉住“国产化”的政策机会，将GPS逼向边沿。

与“苦身世”、“早出道”的迈瑞们相比，联影是业内公认的“好身世”的行业新秀、“突破GPS把持的唯一盼望”。

十年磨一剑，而今联影终于长成上市，以成年人的姿态面对一个波谲云诡的举世化市场。她也终要答复，一个占尽天时地利人和的中国企业，将要回馈给期间一个怎样的民族财产振兴的故事？

好身世，好期间

相比华为，联影自诞生之日起，就未曾渺茫过。

2011年3月，时任卫生部副部长王国强在天下政协小组讨论中体现，“根本药物制度已经实验，但多数医疗查抄装备还是入口，从而导致过分医疗等标题，成为如今‘看病贵‘的主因”。

今后，高端医疗装备的国产化、国产更换成为政策和财产发展的导向。“十二五专项”、“特批通道”、“国产装备遴选入院”等政策接连出台，行业召唤能有胆量继承寻衅的勇士，开启了国产化政策红利的十年。

当时中国1.5万家医疗东西公司中，超90%的企业年收入规模低于2000万元，中高端装备国产化比例不敷20%。而在入口产物占据85%以上份额的高端影像装备市场，本土企业险些没有一个“能打”的。

同样在2011年，联影首创人薛敏“下海”，振臂一呼聚集了以外资医械公司人才为主的“华人天团“，并得到了中科院（深先院和上海高研院）的大力相助。

好时好命。三四年后，联影一出关，就已经是当时唯逐一家覆盖了全线医学影像诊断装备、放疗装备和医疗信息化产物的企业了。它以十余个产物、过千项专利申请和一波又一波的政要调研开路，高调走进了公共视野，一炮而响成为了东西新贵。

彼时的联影才刚从产物转向市场，就突破GPS把持公立医院的神话，一举拿下相识放军301医院和中山医院的背书。高举高打险些成了联影的营销范式，用头部三甲医院验证、背书，进而在其他医院、其他科室复制。

这十年，民族热情高涨，生逢当时的联影甫一出道就贴上了“民族企业”标签。国资配景的股东上海连合自联影起步期就一起相随。A轮时，上海联影得到了33.33亿元融资，这是当时中国医疗装备行业最大的单笔私募融资，资金泉源是中国人寿大康健基金、国投创新等一众“国字号”基金。

2014年的一次关键政要调研后，联影正式打出了“加速赶超”的招牌。

竞争者倾慕不来的金汤匙，被靠近联影的消息人士李鸣喻为一种不可更换的“方向感红利”，“联影如今的研发投入规模约为八九十亿，同样的一笔钱换别人烧，知道怎么烧吗？能否再烧一个联影出来？”

“怎么烧”的答案是由期间和“GPS天团”给出的，但路径的实现却是典范的“中国打法”。

这是工程师红利接棒生齿红利发力中国高端制造的几年，包罗李鸣在内的中国工程师要以“聪明勤奋”、“低价高质”的性价比模式，为“海归引领+工程师奔命”的高端制造业的跟随式创新贡献“红利”。

在“钱+人+政策”的支持下，联影有一套看似非常丝滑的依赖路径，“横向地，我能会合火力做好CT、MR（磁共振）和手术呆板人；纵向地，我也能顺着财产链死磕”。沿着这条路一起走来，如今的联影已经追齐了GPS的全部产物线。

但这条高举高打的路径，也同样是一条高能耗的路径，它是否可连续？

人才，绕不开的瓶颈

外界看来顺风顺水的联影，着实不绝缺钱。研发要钱，生产要钱，铺市场也要钱，而最烧钱的地方还是人才引进和作育。

圈里公开的秘密是，联影开出的薪酬并不高，而这个圈子的人才多年来高度会合于GPS。如果开不出比后者更具吸引力的薪酬和期权的组合，怎样说服别人放弃在GPS的舒服职位参加联影？

在2017年发布的《上海科技人才发展研究陈诉》中，一位不具名的联影高管曾坦言，“联影医疗自己感觉工资报酬蛮高的，但相对于疯长的房价，员工也嫌收入低，2015年开始纷纷离职、跳槽了”。

中外资企业的文化差别，还造成了一批从前参加联影的GPS人才的回流。有联影内部员工体现，联影的风格更像民企，也有点像国企，但并不像外资，管理层并不欣赏“小资风格”的员工。

比年来，从联影流向互联网大厂的人才也不少——这些大厂也在纷纷布局医疗板块。

一位联影中层体现，他的部属、同事遍布各大友商，而且广泛拿着比自己高出几倍的薪水。故意思的是，近些年联影不再自称为“医疗华为”的缘故原由，除中美商业因素外，另有一个缘故原由是，华为的医疗板块也吸走了不少“前联影人”。

处于报酬洼地的另一面，是自2014年就有产物上线的联影，研发摊子铺得极广但商业化却并不抱负。据称，联影掌门人薛敏曾在内部集会中明确表达过对商业化盼望的迫切要求，直言“联影很缺钱”。

而在IPO关键时间为联影办理困难的，又是一场天时。由亏转盈的2020年，疫情动员医疗影像装备销量大涨，联影的CT和XR销量涨幅均超100%。也是在这一年，联影收入规模突破了50亿。

“新冠之后收入肯定会降落，但对联影来说，营收规模10亿和50亿是差别级别的运转本领的跃迁”，前述中层批评道。

此番，跨过了IPO大关之后，联影走向成人的寻衅才刚刚开始。

产物和技能并非全部

联影在DR、CT、MR、PET等产物技能方面交付的答卷虽难说逾越，但在某三甲医院放射科工作的朱强看来，技能至少不是联影高端产物的掣肘，“国内医院如果不选GPS，那联影就是唯一的一线产物，软件程度提升后的联影系产物险些是傻瓜式的‘跑量机’”。

抱负化的国产更换大潮，是明晃晃的政策支持在产物技能达标时就顺遂地发挥出最大效应，本土企业理应一起势如破竹地席卷下层、攻陷三甲。

但公立医院由来已久、极其复杂的装备采购体系和流程，并非简单地唯技能与产物是从。同样技能规格与产物格量的装备，欲杀入各级医院，还需相当成熟、过细的服务推动。“不是光卖装备就行，医院的影像科室、专科主任常常要求厂商为他们定制装备软件、使用流程，这对企业的医学和市场推广人才的要求极高。”一位GPS的中层告诉八点健闻。更有甚者，医院要求装备厂商为其把脉市场定位、加入专科建立、布局医院数字化，以致患者引流，这些显然都必要极为综合、过细的跟进服务本领。

放眼市场，初具这种综合服务本领的还是一线外资巨头，靠的是时间和履历的累积，人才团队的长期作育，以及跨学科财产、纵贯上鄙俚的产物与服务协同本领。GPS尚难做到，遑论刚刚入行仅10年的联影？

另一方面，外界一度看重的本土上风，是否真正为联影带来了政策和市场的红利？

外貌上看，联影这般的本土企业有着“身世上风”，相比GPS、东芝如许的外资品牌，理应成为中国公立医院的采购首选。

然而实际远比预期复杂。支持装备国产化的文件从2012年发到如今，级别有中心有地方，范围从下层到三甲，越来越麋集，但文件出台频率极高的另一面，也表现出这场国产更换的仗并不好打。

在朱强看来，鼓励国产的关键点在于生产而不在品牌，“限定入口重要是限定纯粹入口，GPS在国内生产的装备根本还是能得到正常对待”。

贩卖数据也证实确这一点。管线对齐后的2021年，GE、菲利普、西门子在中国的收入分别为185、162、182亿元，而尚处在新冠红利末期的联影该年度收入为71亿，差距依然显着。

在高端装备市场，相比大多数国产厂商，联影并不走“性价比”门路。李鸣告诉八点健闻，终极国产更换的订单，要么来自刚强的国产扮装备支持者，要么来自本故意向但借政策导向才华作出决定的摇摆者。而对于相当一批至今仍对峙以为入口装备优于国产装备的医院，即便入口装备意味着要多走一道论证，它们依然不会退而转向国产货。

在中低端医疗装备市场，广泛共识是已近饱和。“下层大户”万东2021年年报的字里行间弥漫着转型的迫切：“公司团体贩卖方向从下层一级州里向二、三级医院”“国内DR总装机已靠近饱和”“下层医院建立根本完成”.......

从市场份额来看，厥后者联影简直在各个中低端产物线上斩获了富足大的地皮。以2020年的新增口径计，联影的中低端产物1.5T MR、64排以下CT以及DR，已经取得市场第一的位置。只不外中低端产物的市场，并不会为公司在资源市场的估值贡献多少想象空间，同概念的东软、万东，市值均在百亿规模。

然而联影仍在对峙，它想以华为开发外洋市场时“先拉网线，再卖装备”的模式，培养中国的下层市场。它想先为下层做信息化底子，在徐徐提升下层医疗程度后，再让高端装备下沉下层医疗机构。

全面放开的产物、管线之间，偶然也会发生意料之外的奥妙反应。2019-2021年间，联影中高端装备的贩卖破冰，动员了毛利更高的维护服务业务的增长，这几年间，联影维护服务年度增长率均超50%。

比起GPS，年轻的联影可讲的本土故事也不但是国产更换。“老牌厂家大概已经失去了尺度化的机会，但我们可以用软件平台集成硬件搭一个生态，就像苹果一样。”李鸣以为，联影加入下层医疗机构信息化建立的上风，正是来自于本土企业更能保障医疗数据的安全性。

然而时间不等人，上市前云云，上市后更加云云。一脚迈进二级市场后，如同全部上市公司一样，当初青涩的抱负情怀、虚虚实实的概念都不再告急，告急的是股价和是市值、营收和红利。

在下一个瞩目的时间，人们对联影脱口而出的标题将是“高端机进院到达预期了吗？” “新产物RT、DSA放了多少量？”以及，“营收占比不敷10%的外洋业务转机在哪儿？”

做特斯拉和华为一样的年老

简单概括联影或中国中高端医疗装备的“卡脖子”标题就是，全部品类都有关键命门随时大概被拿捏，一位联影内部人士告诉八点健闻，“每一家企业都有一家不敷为外人性的焦点账本，华为的本日就是我们的来日诰日，没有荣幸的空间”

品类最全的联影是赛道里被“卡”得最疼的一家，其五大品类MR、CT、XR、 MI和 RT 都非常依赖焦点元器件的入口，且即便倾国产赛道之力，疼痛程度也不会缓解多少，朱强举例，“联影的重要产物 CT离国产自主化还差得远，此中探测器部分属于部分自主研发，球管和高压发生器也有国产产物，但团体上无法实现国产更换”。

即便不被卡，焦点部件的入口依赖也筑高了鄙俚装机厂商的采购资源。据联影招股书披露，其DR产物的焦点部件资源（平板探测器+高压发生器+X射线管）占整机的51%。在联影的前期路演中，一位干系人士透露，未来黑科技光子CT的探测器资源是如今的十倍以上。

在联影的全部资源中，直接质料费用占比85%，这意味着，联影每年有数十亿资金流向万睿视、飞利浦、佳能、斯派曼等入口厂商，别的另有上海奕瑞、苏州博思得电气等境内供应商。

联影已经是国产焦点部件厂家列表中频率最高的企业了，在其子公司新漫攻克了闪耀晶体的困难后，领先GPS的PET产物也已实现了自主化。但即便云云，更多的产物焦点部件仍处于中低端应用或生产规模受限的阶段。

医疗装备各范畴焦点零部件的国产与入口差别对比 泉源：中信建投

联影内部有张比招股书上更具体的加速列表，上边写着“xx需自研，xx部件要通过互助得到，xx时间比力告急”。

但办理一个赛道的卡脖子标题必要的是一个生态，乃至是一个大于医疗的生态——将“全部装备都必要的模数转换器”稍作延伸，便是中国至今无解的芯片和精密机床窘境。还在生存线上挣扎的本土高端医疗装备企业，一时无力办理整个通讯、电子行业的困难。

只管未到达特斯拉和华为一样的体量，但从需求出发也好，讲民族情怀也罢，以高端医疗装备的赛道年老自居的联影，还是自发负担起了进步供应链安全系数的重担。李鸣透露，联影会派驻专项职员与上游厂商一起做研发。

但李鸣以为，联影最好能以“华为”或“特斯拉”的脚色，即以装机厂商的身份，在市场终端以需求来搅动和引领供应链升级，并通过市场化办理“卡脖子”的标题，“而不是像芯片财产那样仅仅靠国家意志驱动”。

“这就像特斯拉之于新能源车辆，华为之于通讯财产，由于他们从终端斲丧产物市场，自下而上地把整个供应链动员起来了。供应链的升级若没有鄙俚整机的龙头企业引领，只靠上游的单纯研发是极其盲目的。”

但特斯拉和华为能为上游财产链提供的不但仅是需求导向，另有实着实在的大笔订单，这背后是巨大的斲丧市场规模。显然，把行业的蛋糕做到最大，是赛道年老逃不掉的功课。

于焕焕｜撰稿

本文首发于微信公众号「八点健闻」

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