被妖魔化的场外期权：胜率着实不高，10笔合约中投资者赢利大概仅一两笔

图/视觉中国

文 | 《财经》记者 张欣培 特约记者 吴甦

编辑 | 王立峰 陆玲

一场听说让场外期权这项陌生的金融衍生品工具开始被大众所关注。

场外期权是指在非会集性的买卖业务场所举行的非尺度化的期权合约，是根据场外两边的洽商，按照两边需求自行订定买卖业务的金融衍生品。与买卖业务所买卖业务的场内期权差异，场外期权没有条款大概规范限定，可由期权的买卖业务两边自由厘定合约。

中国证券业协会会长安青松5月曾表现：“衍生品既是一种投资产物，也是风险管理工具，具有复杂的金融属性和市场属性。”

由于高杠杆属性，期权使用不当，也轻易引发风险。克日，多有媒体报道疑似多位公募基金司理因违规到场场外期权买卖业务，被警方带走观察。不外，对于该听说真假尚有待确认。

在业内人士看来，一个正常的金融衍生品工具，正在被妖魔化。

“场外期权具有高杠杆的特性，这只是此中一个特点而已。它最大的代价在于风险管理，起到风险对冲的作用。但是如今各人把太多的关注点放到高杠杆而忽视了风险管理的作用。”兴业证券金融衍生产物部总司理连敏伟向《财经》记者表现，假如将杠杆比例低沉，风险管理工具的结果也会大大失效。

根据《财经》记者相识，通过场外期权建老鼠仓的乐成概率并不大。“场外期权的标的重要是大票，而非易被使用的中小创。想要使用市场并不轻易，不是一点资金就可以撬动的。”上海一位资深券贩子士说。

被忽视的风险管理属性

什么是场外期权？一个轻易明白的案例是：假设投资者用10万权利金，购买名义市值100万的某只股票的看涨期权合约，到行权期股票市值上涨50%，投资者就赢利50万，减去权利金与手续费就是投资者的终极赢利。标的上涨幅度越大，投资者赢利金额越多。而投资者面对的风险敞口就是权利金的亏空。

场外期权“以小博大、高杠杆”的特点，以致被有些机构称为“风险有限、赢利无穷”。但这种宣传显然忽视了赢利的难度。

一位场外期权买卖业务员告诉《财经》记者，场外期权业务的胜率着实不高。10笔合约中投资者赢利的大概也就一两笔。“在对冲的时间考量的因素许多，标的内涵代价、颠簸率、局势等，很难判定。末了赢利的概率并不大。”

某一级买卖业务阛阓外衍生品业务贩卖亦向《财经》记者表现，不是每个客户都能赚到钱。以一个月期权产物为例，要覆盖期权费，标的必须要实现很大的涨幅，涨幅低的话也碰面对亏损。

在兴业证券连敏伟看来，宣传“风险有限、赢利无穷”是一种非常不负责任的举动。“起首，场外期权的种类非常多，被外界熟知的看涨期权只是此中最常见最平凡的布局。当广泛以为风险有限赢利无穷时，投资者大概会投入更多的资金，这是在谋利以致是赌博。”连敏伟说。

连敏伟进一步表明，场外期权与融资有很大的区别。“期权权利金的本钱远高于两融大概配资。假如客户去加杠杆，末了大概会负担很大的丧失和风险。从这个角度是不可取的。它违背了风险管理的属性。这是冒风险，而不是管理风险。”

场外期权创设的初志就是以风险对冲为目标。但在发展过程中，有一些人则使用高杠杆属性举行谋利以致赌博。

比方，使用国内一些券商买入现货对冲的举动，上市公司股东大概会通过场外期权撬杠杆来变相增值自己的股票。“假如上市公司高管或机构提前得到公司的利好消息，他们有大概通过场外期权买入看涨合约。这相当于开卷测验，赢利的大概性非常大。”上述买卖业务员向《财经》记者表现。

另一方面，一些风险偏好较高的个人也大概借路到场场外期权。2017年起，羁系已明令克制个人到场场外期权业务。但是，杠杆带来的暴利依然吸引着个人投资者。他们借助一些所谓的“机构通道”，绕道到场。

“有私募机构可以借到，费用大概在20万左右。”上述资深券贩子士向《财经》记者透露。现实上，个人借路的埋伏性很强。“名义上是私募机构向券商买入期权合约，但背后大概是差异的个人投资者。从私募到券商，嵌了两层壳，埋伏性比力高。在《资管新规》之前，嵌套的层数会更多。”一位场外期权人士表现。

这些谋利举动正给场外期权贴上负面标签。在业内人士看来，如今外界只关注谋利，而忽略了自己更大的作用，即风险管理。

“举个例子，私募基金司理持有的新能源已经涨了许多，一方面担心回撤，另一方面又不愿意放弃上涨空间。这个时间就可以用加入外期权。他会赢利告终一部门，拿赚到的一部门钱购买看涨期权。到了行权期，新能源继续涨，他可以继续赢利，假如跌了，也不消负担下跌风险，仅是权利金的丧失。”

连敏伟先容，这是场外期权很好的应用案例。它既使用了杠杆的属性，又起到风险管理的作用。

券商是怎样做期权业务的？

场外期权买卖业务重要以证券公司为买卖业务商。从证券公司角度，他们考量的维度更复杂，更丰富。在做好风险管理的同时要实现终极红利。

券商必要通过动态调解标的，并运用多种期权工具来对冲风险。

“券商开展衍生品业务必要负担比力大的市场风险。假如负担的风险大，但是没有公道的回报，业务很难开展。”连敏伟告诉《财经》记者。

“券商作为对手方，会使用客户缴纳的权利金做对冲。券商必要去买卖业务股票管理风险，对所买股票进办法态调解，通过动态调解持仓，使得券商自身的风险到达一个中性。让自己在这支股票的风险敞口靠近零。权利金只是券商做对冲的一部门资金，现实上大概不敷，券商自己会以部门自有资金做对冲。”

当前，买入现货举行对冲是最广泛的方式。

“传统意义上，期权就是一张权证。权证到期后，根据两边约定，举行结算，完成交割。但实践中，中国的场外期权涉及到现货买入的风险对冲使用。比如客户买了1000万市值A股票的个股期权合约，一些券商会直接买入现货。”一位从事场外期权买卖业务的人士告诉《财经》记者。

买入现货的使用以致可以资助券商得到额外收入。“合约有肯定限期，券商在限期内可以去拿这些股票去做质押，大概作为券源出借，通过其他的方式赚额外的钱。”

“假如是香草期权（场外期权一个种类），一样寻常不会融出去，由于香草期权天天的调仓变更非常大。但是当业务规模大，有各种各样的期权，大概会沉淀一些股票，券商有大概拿着这些股票去提供融券服务，增长额外收入。通过某种方式出借，增长额外收入。但是如许的比例比力少。假如比例过高，客户一旦提前制止，买卖业务商本武艺里没有券可以卖出，风险就比力大。”连敏伟表现。

一位场外期权买卖业务员也表现，期权标的大幅颠簸时，很难控制持仓，券商内部风控肯定要特别到位。

券商买入现货的对冲方式国表里均有采取，但是相比之下，国外的衍生品对冲工具更为丰富。“国内金融衍生品的工具非常缺失，而且机构之间对冲风险的机制也没有很好创建起来。在这种情况下，对买卖业务员及整个衍生品团队的专业本事都提出了更高的挑衅。”连敏伟向《财经》记者表现。

竞争加剧，羁系从严

场外期权近几年在国内得到快速发展。中证协数据表现，制止本年1月尾，券商的场外期权合约数目达2.23万笔，对应名义本金达1.09万亿元，此中个股类规模约为1112.17亿，占比约为10.19%，券商因此获益颇丰。2021年场外期权业务净收入排名前20位的券商合计收入规模达112亿元，同比增长59.46%。

买卖业务商的队伍也在强大。根据中证协8月5日发布的最新名单，如今全市场共有8家一级买卖业务商和36家二级买卖业务商提供场外期权买卖业务。只有一级买卖业务商可在沪厚买卖业务所开态度内个股对冲买卖业务专用账户，直接开展对冲买卖业务；二级买卖业务商仅能与一级买卖业务商举行场内个股对冲买卖业务，不得自行或与一级买卖业务商之外的买卖业务对手开展场内个股对冲买卖业务。

券商对衍生品业务的器重水平也不停增长。《财经》记者相识到，一些券商新建立了场外期权投资者部，有些券商将该部门设为一级部门。

但是随着越来越多买卖业务商到场，竞争也越发剧烈。

“券商在竞争加剧的同时，各人都渴望通过自身的风险管理维持肯定的利润空间。但是随着买卖业务商的扩容，市场颠簸加剧，导致了风险对冲困难的增长。这一块的竞争在加剧，性价比低沉，没有从前好做了。”连敏伟说。

参照国外发达国际金融市场，国内涵金融衍生品市场还处于低级发展阶段。无论从产物规模、丰富度以及到场者角度看，中国仍处于低级阶段，但是未来有很大的发展空间。

一方面是竞争的加剧，另一方面羁系也正在全面从严。

本年上半年，证监会就对华泰证券、中金公司和中信建投三家券商开出了与场外期权业务有关的罚单。题目重要会集在标的及合约管理、投资者恰当性管理、制度和流程不规范等多个层面，反映出公司合规管理不到位、内部控制不完满。

羁系层也多次公开亮相支持衍生品业务的发展，但同时夸大自律羁系。

5月9日，中证协在场外市场与衍生品业务专业委员会集体学习集会上表明，下一步，协会要以贯彻落实《期货和衍生品法》为契机，进一步完满场外衍生品自律规则体系及自律羁系框架，增强场外金融根本办法建立，不停提升中证报价买卖业务陈诉库功能和业务尺度化水平，真正做到衍生品业务“看得清、讲得明、管得住”。