中小盘股的强势会连续吗？五位基金司理最新研判

中国基金报记者 方丽 张燕北

自2021年以来，寂静多年的小盘风格徐徐回归，尤其在本年表现显着。

数据表现，7月份至今，市场上几只主流指数均出现冲高回落迹象，走势后继无力。然而，小盘股风格代表中证1000指数连续创出4月27日反弹以来新高。Wind数据表现，克制2022年8月17日，本年以来中证1000指数下跌8.51%，沪深300下跌14.64%，中证500下跌11.77%，小盘股风格显着抗跌。

怎样对待近期中小盘风格占优的情况? 究竟有哪些因素决定了市场的巨细市值风格厘革？中小盘股的强势会连续吗?怎样把握干系细分范畴投资机会？对此，记者采访了五位基金司理来泛论市场风格分化逻辑及中小盘股后市机会。

这五位基金司理是：

招商中证1000指数加强基金司理 蔡振、

嘉实基金加强风格投资总监 刘斌、

前海开源基金FOF基金司理 覃璇、

上投摩根基金司理 郭晨、

金信深圳发展基金司理 黄飙

这些基金司理以为，相对业绩、股价弹性、活动性与资金面和估值四大逻辑影响巨细盘风格。巨细风格切换的核心是相对业绩强弱厘革，巨细盘业绩对经济情况弹性差别产生相对业绩强弱，风格强弱取决于业绩的边际厘革而非绝对景气。

推测后市，在国内房地产市场供需偏弱、住民及企业端信贷需求不敷的配景下，根本面出现超预期上行大概下行的概率都不大。一方面，后续大规模刺激政策出台的概率较低，小盘风格的上风情况仍将连续；另一方面，经济失速下行的风险也较低，景心胸的比力上风亦将支持小盘风格的超额收益继续走扩。

行业景气和红利差异趋势导致分化

中国基金报记者：下半年以来，代表大盘股的上证50已经将4月、5月涨幅根本回吐，而科创50、中证1000等中小市值指数纷纷创出本轮反弹以来的新高。大盘股和小盘股走势出现显着分野的缘故原由是什么？怎样对待“风云再起”的中小盘股行情？

蔡振：我们以为告急有两方面的缘故原由：一方面是4月份市场因疫情加重而产生恐慌感情，尤其是中小盘个股在市场下跌中出现活动性恐慌，很多个股在根本面没有显着厘革的情况下单日跌幅高出6%以上，而在反弹当日又上涨7%-8%，这就是显着市场因恐慌而缺乏活动性的表现。因活动性导致的市场下跌通常也可以大概在市场恐慌规复后快速反弹，5月份以来的中小市值指数涨幅也因此更大一些。

科创50等发展板块更多受益于新能源板块的高景气，在经济较为低迷的宏观情况下，可以大概维持高景气的板块自然能赢得资金的青睐。新能源产业链本身链条较长，纵贯上中鄙俚产业链，受益标的也更多元化，无论是大盘发展还是中小盘个股都有肯定的投资机会。以上证50为代表的大盘代价风格走低，一方面是大众消耗需求不敷带来的消耗板块连续不振，另一方面房住不炒的地产政策也影响了金融板块的估值，而这两部门是上证50指数现在的核心身分股。

覃璇：下半年以来巨细盘股出现显着分化的缘故原由有两点：

第一， 小盘股相对于大盘股的红利更具上风。由于以上证50为代表的大盘股的根本面与宏观经济更干系，因此下半年以来宏观经济的下行也使得市场对于大盘股的红利预期较为灰心；而相比之下以中证1000为代表的中小盘股的身分股告急会集在新能源、电子、化工、医药以及盘算机等范畴，景心胸更独立于传统经济。从红利增速的相对上风来看，已往一段时间中小盘股更占优。

第二， 小盘股对于活动性更为敏感，受分母端驱动的影响更大，资金脱实入虚的情况下更利好小盘股。下半年以来，受疫情反复、地产投资大幅下滑等影响，实体融资需求较为疲软，与此同时M2同比仍在上升，因此活动性和信贷之间的缺口，即超额活动性越来越多，团体活动性情况偏松，利率维持低位，有利于小盘股风格。

今后看，中小盘股大概不会再像已往一段时间那样一帆风顺，阶段性的题目值得关注：起首，中证1000相对于上证50的累计收益率已经到达2018年以来最高。而上证50已经用资产代价很好指示了社融数据的逆境：股价已经回到了4月尾的水平，在4月的宏观情况下，投资者对结构景气的担心也是此起彼伏，从而带来了中小盘股的大幅下挫。其次，自7月以来我们显着看到高景气板块越来越跑不赢概念板块：比方钙钛矿、呆板人、元宇宙等，它们渐渐崛起更换了6月以来的汽车、光伏等板块。

将来投资者必要关注几个题目：既然宽名誉无法被宽货币推动，是否意味着继续边际宽货币的须要性也在降落？大概信赖宽名誉可以在政策上得到肯定水平反转？大概在仍旧宽松的情况假设下，也必要退守到无景气验证（如元宇宙）大概更为独立景气的板块（如军工）？

刘斌：7月以来中小盘股显着跑赢大盘股。7月以来中小盘股有显着更好表现，7月初至今中证1000累计上涨3.3%，而同期中证800下跌5.1%，万得全A下跌1.6%。中小盘股的强势并不但是7月至今，4月27日以来的市场反弹过程中，中小盘股的反弹幅度也更大，中证1000累计上涨37.3%，而中证800涨幅为13.5%。

我们以为，现在的宏观情况更加利于小盘风格，而各家基金公司结构小盘股基金也将动员增量资金进入小盘股，从而形成资金自我循环，进一步推动小盘股的强势。风格变化的本质缘故原由在于宏观情况的厘革。汗青来看，宽货币、宽名誉，宏观经济复苏初期，中小型企业相较于大型企业，业绩修复的弹性和对活动性的敏感性更高，以是中小盘风格的股价表现弹性也更大。

现在国内经济处于疫后复苏的阶段，且市场的活动性非常充裕，因此当前小盘股具备上涨的条件。现在市场团体估值仍偏低，但内部存在分化，大盘发展股估值仍相对较高，尤其是近期成交过热的电动车产业链的部门板块。而市场关注从大盘股转换成小盘股有利于感情的扩散，以及行业间估值的收敛。

郭晨：二季度以来，市场出现出中小盘股相对大盘股更生动的表观征象，我们以为本质上是市场资金的题目，现在公募、外资以及其他主流机构没有太多新增资金，因此偏大盘的标的在前期反弹较多、估值公道之后，阶段表现相对不突出。现实上，本年团体来看，大中小型股票的性价比是收敛的，市场主流指数之间表现差异也不大，以是详细到投资上，我们以为，市值巨细不是关键，更应该关注背后行业景心胸的差异。我们仍将依照投资框架、根据资产增速跟估值的性价比来举行投资，告急探求可以大概顺应行业趋势，可以大概由小变大的品种，而不是去生意业务纯炒作的、纯小市值品种。

黄飙：两者走势出现显着分野的缘故原由归根结底是行业景气和红利趋势上的差异。上证50身分内里金融、大消耗、重化工业的权重较大，这类板块处于成熟期大概疫情受损板块，在宏观大情况偏弱、市场增量资金不敷的情况下，这些板块的发展性和红利趋势偏弱，难以给予估值溢价。而中小市值板块当中存在较多科技和新能源干系公司，这些赛道受宏观大情况影响较小，保持着较高景心胸，部门处于高发展细分赛道的中小市值优质公司，市场乐意给予更高的估值溢价。如许的宏观情况和市场特性大概仍旧会连续一段时间。

通胀与产业结构转型是小盘股行情的告急催化

中国基金报记者：市场巨细风格厘革的底层逻辑怎样？团结汗青来看，小盘股与大盘股的相对走势有没有特定的指表示义？

蔡振：小盘股和大盘股是相对市值的巨细而言的，相对而言尺度比力同一。长期看是小盘指数收益高，还是大盘指数收益高，并没有明白的定论。有些人以为小盘股投资风险比大盘股风险更大，必要更多的风险补偿，因而小盘股指数理应比大盘股指数收益高。

有些人以为小盘股的发展性比大盘股更高，因而小盘股指数理应比大盘股指数收益高。但也有人以为大公司有规模经济效应，在很多范畴可以赢者通吃，随着规模壁垒和技能壁垒加深，大公司可以在所属行业形成把持，从而相比中小公司有更好投资回报机会，这些都有肯定原理。即便是在美股市场，巨细盘孰优孰劣也不是稳固的，曾经1950年代美股存在小盘股溢价之谜，各人都在积极实验表明为什么小盘股的投资回报会优于大盘股。

而在2008年以后，随着互联网经济的快速发展，大盘股就显着优于小盘股。针对巨细盘的择时难度较大，但有一个比力确定性的规律是在市场在上涨过程中，小盘股指数涨幅弹性显着强于大盘股指数，反之亦然，这一特性在举世股票市场，都是根本建立的。这告诉我们，如果投资者以为当前市场处于较低位置，那么思量投资中小盘指数或是一个较为不错的选择。

覃璇：通过复盘汗青上小盘股的行情，我们会发现通常通胀与产业结构转型是小盘股行情的告急催化，通常在这个阶段大企业举行战略/业务的调解相对没有小企业机动，决议轻易受既有市园职位的影响。汗青上小盘股跑赢大盘股的阶段对应的宏观情况通常是经济回落+通胀回升，同时也陪同着相应的产业周期：无论是2010年的消耗电子还是2013年开始的互联网+，以及2019年以来的半导体、新能源产业周期，都是小盘股业绩“各处着花”的告急支持。因此小盘股占优背后着实估值贡献并不大，反而是红利相对于大盘股的上风是核心驱动因素。以是当经济增长面临通胀的制约，此时大概市场会寻求新的增长点（创新与技能进步），即产业结构转型下的机会。上述场景在美国1970s的“滞胀”时期就曾发生过：我们发现1975年之后科技股内部出现了显着的分化：小盘股大幅跑赢大盘股，英特尔大幅跑赢IBM。核心的驱动力就在于：滞胀情况之下高能源本钱倒逼产业结构转型；美国反把持法的大力放肆实举动中小企业的技能进步提供了“搭便车”的机会。

刘斌：汗青上确实存在着巨细盘风格轮动的征象，在2013-2015年期间，小盘股表现相对占优，而在2016年去杠杆、供给侧改革等因素影响下，大盘风格开始显着跑赢。而近两年随着市场活动性的充裕，小盘风格又渐渐回归。尤其是客岁上半年中证500、中证1000指数的强势表现让人印象深刻。现在来看，金融市场的活动性依然较为充裕，这有利于小盘股的活动性溢价扩张。我们以为将来半年，托底经济的配景下，国内活动性将依然保持非常充裕的状态，小盘股估值溢价或仍有上风。

黄飙：底层逻辑依然是企业红利趋势。两者的分化走势，代表了传统产业与新兴产业之间的表现差异，市场下跌期间，传统产业板块或表现出肯定的防守性，但从中长期来看，新兴产业板块在大多数时间里都跑赢传统产业板块。

“炒小”并不代表高发展行业行情竣事

中国基金报记者：对高发展行业而言，“炒小”意味着行情的竣事吗？

蔡振：“炒小”与行情是否竣事并没有一定的接洽，在市场活动性较为宽松的配景下，资金青睐中小盘个股有其公道性。一方面，利率低落有利于低落中小企业的融资源钱，从而间接进步企业红利本领；另一方面，中小上市公司市值较低，单元资金买入可以大概带来的股价弹性更大，因而更轻易吸引资金的加入。如果中小市值公司的股价涨幅广泛过高，并吸引越来越多的投资者入市，这个时间的”炒小“有大概是伐鼓传花的游戏，有大概是市场短期见顶的信号。

覃璇：对于高发展情况而言，炒小意味着高发展行业中的大型企业由于估值的压力，已经很难进一步提升估值，市场开始转向市值更小的公司或更加概念性的板块，股价的继续提升必要红利端的进一步兑现，对于高景气高发展行业来说，投资者对于某个季度的红利增速的关注更加聚焦，也更加轻易导致预期的颠簸，从而在股价高位导致团体预期的瓦解。

刘斌：从“赛道股”的视角来看：“赛道股”自然以小市值公司为主。7月以来中小盘的跑赢在很洪流平上是由于“赛道股”表现强势，而高景气行业公司市值通常较小。好比在光伏装备、半导体等行业发展初期，行业中多以中小市值个股为主。近期市场热度较高的行业所涉及个股的市值也大多处于500亿以下。

对高发展行业而言，“炒小”意味着行情的竣事吗？并不尽然。好比对于已经有了较为完满发展的光伏装备行业而言，其行业内出现小盘股跑赢大盘股时并不意味着行业团体将面临下跌风险。其自身的产业逻辑和相对景气是核心决定因素。

中小盘股中的景气赛道仍旧值得把握。中小盘是一个范围较大的概念，身分股数目较多，这就自然决定了其内部差别行业的表现是分化的，对于部门景气仍处于上行期的行业仍旧值得关注。但中报大概低于预期的行业则面临肯定风险。

黄飙：发展行业里也有大中小市值，“炒小”是否意味着行情的竣事不能一概而论。大市值龙头如果其市占率或渗出率已经较高，而小市值公司正处于市占率或渗出率快速提升和业绩快速增长阶段，两者处于发展期的差别阶段，理应给予小市值公司更高估值溢价。大市值龙头阶段性滞胀大概是由于其估值率先到位，行情外溢至小市值公司，表现市场行情进一步深入，并不意味着行情的竣事，当行业景气或企业红利超预期，大中小市值公司股价都有进一步提升的空间。

中小市值风格估值仍有性价比

中国基金报记者：随着中小盘股连续走强，部门投资者开始担心其估值是否过高。对此您怎么看？

蔡振：市场短期的涨跌对于投资更多是噪音，不应当在市场从底部向上反弹的初期就产生恐惊生理。如果统计A股市场跌破净资产的个股比例，仍旧处于一个非常高的位置，这分析现在中小盘团体并没有泡沫，我们以为现在开始担心估值过高是没有太大须要的。

覃璇：我们以为估值永世都是必要考量的因素，尤其是对于无源之水、无本之木的概念性板块，发起投资者审慎思量行业的发展远景和现实业绩对应情况，回避短期涨幅过高，现实业绩增速承压的某些板块。

刘斌：外资公募偏好大盘股，私募和个人投资者偏好中小盘股，将来个人投资者与私募大概仍将是告急的增量资金泉源，中证1000长期来看将吸引资金流入，利好中小盘走强；巨细盘股的市场关注存在差异，市场更关注大公司，巨细盘关注差与相对估值厘革密切干系，巨细盘轮动下相对低估值更轻易占优，中小盘风格连续一年半后，估值仍有性价比，投资中小盘安全边际仍旧在。

黄飙：对于中小盘股的估值水平还是要基于动态估值来看，如果该公司正处于市占率或渗出率快速提升和业绩快速增长阶段，公司理应得到更高的估值溢价。但市场出现大面积的纯粹蹭热门概念、根本面不敷以支持其股价的情况，则必要担心短期估值泡沫的风险。

中小盘指数或会震荡上行

中国基金报记者：推测将来，中小盘还能连续此前强劲表现吗？行情演绎预计会发生哪些厘革？

蔡振：当前的政策黑白常掩护中小企业的，当前市场的活动性也是较为利好中小上市公司，而中证1000指数的估值水平也处于一个相对较低的位置，因而我们预期中小盘在将来一段时间内仍旧具备相应投资性价比。4月尾的反弹比力凌厉，告急是其时的上涨叠加的是活动性宽松+超跌反弹双重因素。我们以为，陪同经济根本面和外部政治情况的扰动及中小盘团体估值进一步提升的动力，中小盘指数团体大概会走出震荡上行的格局。

覃璇：长期来看，资金总是向着风险收益比更高的方向活动。巨细盘的收益率比力上风（中证1000相对于上证50的累计收益率）总是在肯定范围内上下颠簸，当到达某个区间极值时，反转效应将会发生。大型企业比小型企业具有更宽的护城河，更强的抵抗风险本领和更强的技能水平，我们判定，当前的中小盘连续跑赢大盘的风格难以长期连续，在某个时点周期将重演，大概率与2017年雷同的大盘股占上风的风格将重现。

刘斌：总的来说，我们以为将来半年，小盘股仍将具备上风，核心来由还是在于活动性的充裕和企业活力。但小盘股内部的结构也将徐徐厘革。经济复苏初期，根本面更强、产业趋势更好的小盘股率先反弹，正如已往一段时间的新能源产业链。但随着经济复苏的深化，和活动性情况的连续充裕，小盘股行情大概会扩散到地产链、消耗链等其他板块。

郭晨：汗青上看，小盘占优时期，通常面临着活动性宽松。当活动性出现边际紧缩大概预期名誉扩张时，经济复苏建立，则中小盘显着占优的行情大概难以连续，将会有发生风格切换的大概。但短期来看，活动性收紧、经济拐点向上或增量资金主体厘革的概率都不大，因此短期内中小盘占优的情况大概还将阶段性连续，期间大概会有巨细票的轮动但连续性有限。预计四序度后或有更明白的政策及市场机会，届时或将是巨细盘风格切换的观察窗口。而对于小盘股，根本面上或仍存在肯定的不确定性。市场资金现实上更乐意长期持有真正的好公司，以是后续资金预计会从偏谋利的、偏小票标的回归到这些长期真正的好股票上。

黄飙：还是要结构性的看，随着产业的发展，我们观察到，现在发展赛道中已经开始出现分化，一些新的发展股开始脱颖而出，而一些根本面开始走弱或业绩低于预期的公司股价开始走弱。我们预计，中小盘股票的估值将来能否进一步提升，取决于宏观大情况是否可以大概显着回暖，以及行业景气是否可以大概保持，市场将继续有用的反映行业景气和公司行业职位的厘革，行情将继续趋于复杂和分化。

看好具有现实业绩驱动的行业

中国基金报记者：中小盘是一个范围较大的概念，您看好哪些细分范畴投资机会？投资主线应怎样把握？

蔡振：中小盘中我们现在比力关注新能源产业链上鄙俚干系受益标的，这些企业预计可以大概陪同整个新能源行业革命，或迎来快速的增长机会。中小盘里另有一些偏代价的板块，如二线医药和消耗电子，估值处于长期低位，但业绩根本面都不错，在将来市场上行中有大概迎来贝塔+阿尔法收益的双击。

覃璇：我们以为业绩兑现遥遥无期的板块，如元宇宙，呆板人等板块在短期炒作之后，景心胸大概率将难以连续。

我们更看好具有现实业绩驱动和与国家安全、自主可控干系的新能源，半导体，军工（新能源半导体军工）行业。

刘斌：中小盘市场风格内部依然会存在分化征象，将来看好景气中小盘。我们看好可以大概受益于新兴行业的快速发展、业绩可以大概维持高速增长的景气中小盘方向。景气中小盘看好渗出率逻辑占优的新兴发展方向，这些新兴发展的创新产业符合期间和科技发展趋势。

黄飙：看好高景气和高壁垒、受益于科技化和能源转型的偏上游的高端芯片、关键元器件、装备及质料，以及偏鄙俚的整机装备和应用范畴（如新型表现、XR及元宇宙、智能家居等）。